國務院采取了一系列旨在激發(fā)市場活力、實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)升級和技術(shù)進步的改革措施,但到目前為止,效果尚不明顯,這其中原因很多,但是一個重要因素是高企的利率抑制了企業(yè)長期投資積極性。為此,未來的宏觀調(diào)控應當聚焦降息:一方面,應當適當增加貨幣量;另一方面,要通過財政預算堵住資金通往地方政府平臺的路、通過稅收堵住資金通往房地產(chǎn)投資的路;同時還要改善金融調(diào)控和銀行管理方式。
高利率正在限制改革成效的發(fā)揮
首先,國家放開了鐵路、能源等諸多投資領(lǐng)域,各地方也開出了合計近十萬億的吸引民間資本的投資計劃,但到目前為止,民營資本的進入并不踴躍,大多處于觀望,原因在于:這些項目的投資收益率低于市場利率。當前,國有企業(yè)的銀行借貸資金利率在7%左右,民營企業(yè)有抵押的貸款利率在9%左右,沒有足夠抵押的加上擔保費資金成本在12%左右,信托、私募集合債等方式的籌資利率也在10%以上。對于多數(shù)民營資本來講,無論是從籌資成本還是從機會成本,10%幾乎是最低的基本標準。在這樣一個利率水平下,基礎(chǔ)設(shè)施的投資收益率很難有吸引力,因為這種長期投資的資金收益率多數(shù)不會超過10%。
其次,盡管國家采取了一系列鼓勵資本市場發(fā)展的政策,但至今未能顯示成效,股票市場新股發(fā)行渠道仍然不暢,新三板市場交易也不活躍,融資功能不明顯。造成這一情況的原因可能很多,但重要原因之一是信托等10%的收益率分流了高凈值人群的資金,銀行理財5%左右的收益率分流了大眾資金。有10%的信托收益率甚至更高的民間借貸利率比照,10倍市盈率的資本市場仍然難以吸引到資金。
高利率正在鼓勵資金以借貸的方式進行投資,最好是短期借貸,而不是以股權(quán)投資或風險投資等長期投資的方式進行。因此,高利率是摧毀產(chǎn)業(yè)升級、技術(shù)進步的資本后盾。
第三,國家希望通過設(shè)立小貸公司等民營金融機構(gòu)來解決中小企業(yè)融資難問題,但是這些民間機構(gòu)20%左右利率的放貸,有幾家實體經(jīng)濟能夠承受呢?多數(shù)還是放給了房地產(chǎn)商、短期貿(mào)易等具有一定投機性質(zhì)的經(jīng)濟活動。也就是說,如果市場整體利率不能壓下來,當前的發(fā)展民營金融機構(gòu)無非是進一步鼓勵短期投機。
因此,如果不適時降低利率,改革的成效難以發(fā)揮出來,就像修好了渠道,但水閘不提起,活水難以引進一樣。高企的利率還進一步加大了經(jīng)濟下行的壓力。在經(jīng)濟下行壓力增大,企業(yè)效益下降的情況下,利息作為產(chǎn)業(yè)利潤的一部分本來也應當隨之下行,但是結(jié)果上行,這樣必然影響利率敏感的民間投資活動。
當前應當采取的措施
第一,要全面客觀認識當前貨幣量超發(fā)問題,適當增加貨幣投放。
利率終究是由供求關(guān)系決定的,因此,要降低利率,適當增加貨幣投放不可避免。為此,對當前的貨幣超發(fā)問題應有一個客觀全面的認識。當前主流觀點認為中國貨幣超發(fā),是指狹義貨幣(M2)超國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)。這一問題的原因極為復雜,應當專門進行分析,但是對這一問題應當由以下幾個方面的基本判斷,一是貨幣超發(fā)的基本標準應當是物價水平普遍的持續(xù)的上漲,而不應當是其他的,消費物價基本穩(wěn)定、生產(chǎn)資料價格不斷下降情況下,說貨幣超發(fā),至少是論據(jù)不足;二是貨幣超GDP的原因既包含經(jīng)濟效益下降導致的貸款效益下降因素,也包含貨幣流通速度減慢的因素,從反經(jīng)濟周期理論角度,經(jīng)濟效益下降期間,放松銀根、降低利率是應當?shù)?而貨幣流通速度下降,則必須通過增加量的投放來彌補,以保持正常生產(chǎn)資源流動;三是貨幣流通速度下降的情況確確實實發(fā)生了,因為貨幣量的增加最主要的體現(xiàn)在企業(yè)定期存款的增加方面,而不是企業(yè)活期存款,定期存款的快速增加則可以從經(jīng)濟結(jié)構(gòu)的劇烈調(diào)整中找到原因。
要正確認識“去杠桿”和經(jīng)濟發(fā)展的關(guān)系,去杠桿不能簡單壓縮信貸,而是要通過促進經(jīng)濟發(fā)展、促進資本市場發(fā)展從而增加權(quán)益的途徑實現(xiàn)。
第二,發(fā)揮財政預算和稅收在資金定向調(diào)控方面的作用。
實踐說明對于政府平臺融資、房地產(chǎn)融資來講,希望通過貨幣政策和利率手段來加以限制,實際結(jié)果并不好。表面上銀行貸款流向這兩個領(lǐng)域得到了限制,但是實際上從銀行出來的錢還是通過關(guān)聯(lián)交易、信托等方式流向了這兩個領(lǐng)域,并且這兩個領(lǐng)域?qū)Y金的強烈需求攪動了整個資金市場,造成利率上漲,并將實體經(jīng)濟擠出資金市場。
要解決資金的結(jié)構(gòu)性問題,應當有財政政策的密切配合,一是將政府融資行為納入預算范圍,并嚴格紀律,落實責任,二是對于房地產(chǎn),應當通過資產(chǎn)保有稅手段增加資金占用成本,擠出房地產(chǎn)投機投資占用資金。
從這個角度講,當前,降低利率水平的條件也正在成熟,一是房地產(chǎn)進入回落階段,房地產(chǎn)登記制度、資產(chǎn)保有稅制度也會在不遠的將來逐步推出,因此,其對資金的吸納能力會降低;二是地方政府的財政預算改革正在進行,政府融資方式也在進行改革,過度融資將受到控制。
第三,要改善金融調(diào)控和管理方式。
一是在宏觀調(diào)控的中間目標選擇上,應當逐漸淡化貨幣量、信貸規(guī)模等數(shù)量性指標,更多地采用利率等價格型工具,增強宏觀調(diào)控對市場利率變動的敏感性;二是對商業(yè)銀行的管理方面,尊重商業(yè)銀行的市場主體地位,減少過多干預造成的信貸資金迂回問題;三是減少所謂的資質(zhì)管理造成的某些銀行理財通過信托證券等領(lǐng)域進入實體經(jīng)濟從而增加融資成本的現(xiàn)象。