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5月經濟數據不佳警示經濟下行風險加大，短期內對通脹壓力的擔憂也在減輕。未來一個季度經濟整體依然偏弱，使得貨幣政策有可能繼續(xù)維持較寬松局面，但是否降息或降準將取決于宏觀調控部門對經濟減速下行的容忍度。
當前經濟增長依然乏力。從5月經濟數據看，消費、工業(yè)生產、投資仍舊低迷，出口幾近零增長凸顯出口企業(yè)困境。PPI跌幅繼續(xù)擴大顯示部分行業(yè)產能過剩和去庫存步伐放緩。按照產能周期的正常運行，本輪產能周期在2007年達到峰點，然后去產能5-6年，2013年產能去化基本完成，形成新一輪周期。但大量投資導致2009年產能再次快速擴張，去產能時間也將延長至7-8年。這意味著，在擔憂全球量化寬松導致未來通脹壓力可能上升的同時，中國經濟通縮陰影已現。
經濟下行風險加大，客觀上要求貨幣政策保持適度寬松。但應看到，當前寬松的流動性背后有極為脆弱的一面。
一是我國企業(yè)負債率遠高于其他國家，大量流動性進入償債環(huán)節(jié)而非生產領域。這意味著企業(yè)資金鏈一旦斷裂，流動性風險將沖擊金融穩(wěn)定。
此次全球金融危機爆發(fā)的一大原因是發(fā)達國家負債水平過高，即杠桿率過高。危機爆發(fā)后，發(fā)達國家開始了去杠桿化過程。與美國不同，中國為應對金融危機，2009年以來出現投資和信貸大擴張，企業(yè)杠桿率即負債率進一步上升。
2012年我國社會融資規(guī)模達15.76萬億元，比上年增加2.93萬億元，是2002年的7.8倍，為歷史最高水平；全年社會融資規(guī)模與名義GDP的比率為30.4%，分別比2011年和2002年上升3.3和13.7個百分點。央行公布的《2013年中國金融穩(wěn)定報告》顯示，2012年末，企業(yè)長期償債能力下降，5000戶工業(yè)企業(yè)資產負債率上升至61.4%，同比上升0.4個百分點。此外，有學者計算，2012年中國非金融部門債務達GDP的2.21倍，以非金融部門的存量債務規(guī)模計算，一年利息支出就逾6萬億元，占全年社會融資規(guī)模的三分之一。這也解釋了為何社會融資規(guī)模與GDP增長不同步。維持存量債務正常還本付息是關系到當下金融穩(wěn)定的重要方面。
二是外部風險有升級趨勢，資金流入減緩甚至逆轉的可能性加大。若量化寬松政策退出、美元走強，我國將面臨資金大規(guī)模流出壓力。數據顯示，在截至6月5日的一周內，超過40億美元資金從新興市場股票基金中撤出。從中國股票市場撤出的資金達到2008年第三周以來最高，從香港市場撤出的資金達近十年最高。
另一方面，在打擊熱錢流入政策下，5月出口幾近零增長，這意味著長期以來依賴貿易順差帶來的外部流動性正在收縮。
從近期央行、銀監(jiān)會、發(fā)改委的表態(tài)及相關政策看，維護金融穩(wěn)定、維持存量債務存續(xù)、保證企業(yè)資金鏈不斷裂成為宏觀政策的重要目標。若降息可以減輕企業(yè)債務負擔，降準則有助于維持相對寬松的貨幣環(huán)境，下半年客觀上存在降準降息的空間。
但究竟是否降息或降準將是艱難抉擇，考驗決策層對經濟增速下滑的容忍度。當前經濟減速也是淘汰落后產能、優(yōu)化經濟結構的較好時間窗口。若經濟運行在7.5%或7%的水平是決策層可以接受的，且就業(yè)狀況未受到沖擊，那政策或仍將觀望。
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