全球資本大規(guī)模流向新興經(jīng)濟(jì)體的趨勢(shì)可能正在悄然發(fā)生改變。
近期，外儲(chǔ)縮水、外匯占款連月減少、實(shí)際利用外資金額持續(xù)下滑等一系列信息，均傳遞出跨境資本流出中國(guó)的跡象。
據(jù)廣東社會(huì)科學(xué)院“境外資金在中國(guó)大陸異常流動(dòng)研究”課題組的跟蹤研究，自2011年下半年以來(lái)，原來(lái)從境外流進(jìn)的資金和國(guó)內(nèi)各種性質(zhì)不明的資金有加大流出的跡象，尤其2011年三季度以后，流動(dòng)速度和總量都在顯著加大，今年4月，中國(guó)吸引外商直接投資（FDI)連續(xù)6個(gè)月同比下滑再次印證了這一點(diǎn)。
中國(guó)的情況在新興經(jīng)濟(jì)體中并非特例，一向?yàn)橘Y本流入洼地的新興市場(chǎng)正在遭遇資本流出。多年來(lái)，全球貿(mào)易分工、金融全球化以及新興經(jīng)濟(jì)體的高增長(zhǎng)，推動(dòng)了國(guó)際資本大規(guī)模流向新興經(jīng)濟(jì)體。從歷史數(shù)據(jù)看，過(guò)去20年內(nèi)新興市場(chǎng)國(guó)家經(jīng)歷了兩次大規(guī)模資本流入。一次是上世紀(jì)90年代初，另一次是本世紀(jì)初直到金融危機(jī)爆發(fā)終止。而2008年金融危機(jī)以后，隨著全球超低利率以及發(fā)達(dá)國(guó)家量化寬松政策釋放的流動(dòng)性，追逐經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與高額回報(bào)的全球資本再次流向新興經(jīng)濟(jì)體，新興經(jīng)濟(jì)又迎來(lái)了第三輪資本的大規(guī)模流入。根據(jù)國(guó)際金融協(xié)會(huì)（IIF）的估計(jì)，本輪國(guó)際金融危機(jī)以來(lái)，跨境資本向新興市場(chǎng)國(guó)家的流入已積累了巨大規(guī)模。
然而，歐債危機(jī)惡化以及美國(guó)等發(fā)達(dá)國(guó)家的結(jié)構(gòu)性調(diào)整，促使國(guó)際資本從新興經(jīng)濟(jì)體回流發(fā)達(dá)國(guó)家。去年7月以來(lái)，印度、巴西、俄羅斯等新興經(jīng)濟(jì)體貨幣一改以往持續(xù)升值的態(tài)勢(shì)而轉(zhuǎn)向大幅貶值，同時(shí)伴隨著發(fā)達(dá)國(guó)家與新興經(jīng)濟(jì)體利差的縮小、新興市場(chǎng)國(guó)家貨幣升值預(yù)期的削弱甚至逆轉(zhuǎn)、資產(chǎn)價(jià)格溢價(jià)預(yù)期下降，短期國(guó)際資本遂開(kāi)始流出新興市場(chǎng)國(guó)家，盡管今年以來(lái)又有資本回流新興經(jīng)濟(jì)體，但規(guī)模并不大。
從中長(zhǎng)期看，影響國(guó)際資本流動(dòng)的主要因素正在發(fā)生趨勢(shì)性的改變。以往經(jīng)濟(jì)全球化中的過(guò)度消費(fèi)、過(guò)度借貸、過(guò)度福利、過(guò)度出口的失衡關(guān)系正在被打破。
首先，發(fā)達(dá)國(guó)家主權(quán)債務(wù)危機(jī)正在開(kāi)啟一場(chǎng)曠日持久的“去杠桿化”進(jìn)程，這使海外資本持續(xù)回流；其次，發(fā)達(dá)國(guó)家主導(dǎo)的全球總需求不斷萎縮，中國(guó)出口部門(mén)超高速增長(zhǎng)的黃金窗口已過(guò)去，將大量勞動(dòng)力等資源配置于勞動(dòng)密集型出口部門(mén)的效率開(kāi)始下降；再次，原來(lái)沉淀于房地產(chǎn)市場(chǎng)的熱錢(qián)，在中國(guó)政府堅(jiān)定的房地產(chǎn)調(diào)控，主動(dòng)擠出房地產(chǎn)泡沫面前退潮。從長(zhǎng)期來(lái)看，奢侈需求、投資需求等非基本住房需求必定受到限制，政府近期幾度表態(tài)鞏固調(diào)控成果的政策立場(chǎng)，也意味著對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)非理性上漲的決心不動(dòng)搖，這將大大壓縮跨境資本在中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)中逐利的空間。
與此同時(shí)，一直靠低價(jià)格補(bǔ)貼全球化紅利的中國(guó)也正在走上一條要素價(jià)值重估的調(diào)整之路�？梢哉f(shuō)，多年來(lái)中國(guó)以低勞動(dòng)力成本、低土地成本、低環(huán)境成本和較好的產(chǎn)業(yè)配套體系抵消了資本邊際收益遞減的規(guī)律，使中國(guó)成為全球的價(jià)值洼地。然而，隨著中國(guó)推進(jìn)工資收入分配、資源價(jià)格等一系列制度性改革，生產(chǎn)要素價(jià)格也開(kāi)始重估，這必然壓縮FDI的利潤(rùn)空間。
金融危機(jī)后，美國(guó)政府發(fā)現(xiàn)只有通過(guò)新能源、新材料、新技術(shù)帶動(dòng)新一輪產(chǎn)業(yè)繁榮周期，吸引全球資本回流美國(guó)，才有可能使美國(guó)成功回到“再工業(yè)化”正途，于是近期以“投資美國(guó)”為口號(hào)，正在通過(guò)一系列優(yōu)惠政策努力促進(jìn)資本回流。
此外，原有的全球資金循環(huán)已不可持續(xù)。本輪全球經(jīng)濟(jì)失衡下資金大規(guī)模流動(dòng)具備以下條件，比如發(fā)達(dá)的美元計(jì)價(jià)資本市場(chǎng)，亞洲新興國(guó)家超量?jī)?chǔ)蓄流向美國(guó)以及全球儲(chǔ)蓄與計(jì)劃投資平衡下較低的長(zhǎng)期利率等。然而，未來(lái)這些情況會(huì)發(fā)生改變，隨著全球失衡的糾正和真實(shí)利率的上升，美國(guó)國(guó)債等債券融資的成本必定上升：由于歐債危機(jī)急劇惡化，全球資金流入美債市場(chǎng)，包括美國(guó)國(guó)債、其他機(jī)構(gòu)債券在內(nèi)的美元資產(chǎn)大受追捧，這也使得美國(guó)國(guó)債收益率持續(xù)下行，使美國(guó)對(duì)外融資成本較低，然而，美國(guó)債務(wù)依存度已高達(dá)67%，債務(wù)規(guī)模的持續(xù)飆升必然導(dǎo)致未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)貼水升高，從而抬升對(duì)外融資成本。而另一方面，真實(shí)利率的提高意味著資產(chǎn)價(jià)格大幅度攀升的趨勢(shì)會(huì)受到影響。從資產(chǎn)價(jià)格的角度講在全球儲(chǔ)蓄——投資結(jié)構(gòu)的再平衡過(guò)程中，真實(shí)利率將更充分地反應(yīng)資金供求狀況，這也意味著全球資產(chǎn)價(jià)格難以呈現(xiàn)危機(jī)前的短期快速上升趨勢(shì)。
綜合以上這些因素分析，中國(guó)當(dāng)前要防范的不僅僅是熱錢(qián)的大規(guī)模流出，更是長(zhǎng)期資本的流出�？抠Y源廉價(jià)、利潤(rùn)豐厚吸引全球資本的年代已漸漸遠(yuǎn)去，在新歷史條件下吸引資本，要靠快速提高的人力資本、勞動(dòng)生產(chǎn)率和市場(chǎng)容量，以及更加公平的投資環(huán)境所營(yíng)造的經(jīng)濟(jì)的新優(yōu)勢(shì)。