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從新股發(fā)行體制改革作為突破口，到理性投資與價(jià)值投資的理念倡導(dǎo)；從全國(guó)場(chǎng)外市場(chǎng)的積極推進(jìn)，到創(chuàng)業(yè)板退市制度的醞釀推出；從債券約定式購(gòu)回、股權(quán)質(zhì)押式發(fā)債，到證券客戶保證金管理的試點(diǎn)推廣；當(dāng)前中國(guó)證券業(yè)改革與創(chuàng)新的步伐恰如燎原之火，一掃4年熊市的陰霾與晦氣。我們認(rèn)為，中國(guó)證券行業(yè)正迎來(lái)一個(gè)難得的發(fā)展春天。
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結(jié)構(gòu)調(diào)整需要資本市場(chǎng)發(fā)展 |
“十二五”規(guī)劃綱要明確提到，要加快多層次金融市場(chǎng)體系建設(shè)，大力發(fā)展金融市場(chǎng)，繼續(xù)鼓勵(lì)金融創(chuàng)新，顯著提高直接融資比重；加快發(fā)展場(chǎng)外交易市場(chǎng)，積極發(fā)展債券市場(chǎng)，穩(wěn)步推進(jìn)資產(chǎn)證券化。這些政策方向恰恰是符合我國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整升級(jí)，發(fā)展方式根本轉(zhuǎn)變的客觀需要。
當(dāng)前中國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整階段，過(guò)去以新增貸款來(lái)刺激經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的模式恐怕難以持續(xù)。由于中國(guó)市場(chǎng)存量資本已經(jīng)較為豐厚，不僅M2余額已經(jīng)超過(guò)80萬(wàn)億，占國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）已高達(dá)200%，且民間資本亦有充裕的投資能力，如果控制不好，對(duì)資產(chǎn)價(jià)格會(huì)有較大的沖擊，因此，繼續(xù)依靠銀行體系來(lái)實(shí)現(xiàn)投資目標(biāo)不一定符合經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的要求。這不僅要考慮通脹反復(fù)的嚴(yán)峻性，亦要考慮到民間資本旺盛的投資需求與中小企業(yè)融資難問題的矛盾。因此，如何化解民間投融資的矛盾，才是經(jīng)濟(jì)能否順利轉(zhuǎn)型的關(guān)鍵之一。
由于信貸額度擴(kuò)大受限及大中型銀行經(jīng)營(yíng)模式的局限性，中小企業(yè)很難從正規(guī)的銀行渠道獲得資金，因此，建立較為廣泛的符合中小企業(yè)融資需求的多層次資本市場(chǎng)和擴(kuò)大民間金融機(jī)構(gòu)的參與力度（包括溫州金融試點(diǎn)）就顯得迫在眉睫，而場(chǎng)外市場(chǎng)、高收益?zhèn)膯?dòng)正好符合當(dāng)下形勢(shì)的要求。同時(shí)，多層次的資本市場(chǎng)的健全完備與投資標(biāo)的物的豐富與繁榮，更有利于滿足當(dāng)前國(guó)內(nèi)各類資本亢奮的投資需求，有利于保持資產(chǎn)價(jià)格與日常消費(fèi)品價(jià)格的穩(wěn)定，從而系統(tǒng)性解決投資沖動(dòng)與中小企業(yè)融資難題。場(chǎng)外市場(chǎng)建設(shè)將充分啟動(dòng)資源配置的效果，無(wú)疑是中國(guó)金融體制改革的戰(zhàn)略性舉措。
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投融資需求助推券商業(yè)務(wù)發(fā)展 |
隨著全國(guó)性場(chǎng)外市場(chǎng)、私募債券市場(chǎng)的發(fā)展加快，預(yù)計(jì)未來(lái)直接融資總量的規(guī)模仍將大幅上升，而以銀行為主導(dǎo)的間接融資規(guī)模由于占比較大，預(yù)計(jì)會(huì)緩慢下降。當(dāng)然，多層次資本市場(chǎng)的建設(shè)也將使券商更為受益，相關(guān)資源配置將更為偏向于大中型券商，無(wú)論是傭金收入的增加，還是承銷業(yè)務(wù)的擴(kuò)大，都將對(duì)相關(guān)券商的盈利增長(zhǎng)提供有利支持。
多層次資本市場(chǎng)體系的建設(shè)在豐富市場(chǎng)產(chǎn)品種類及完善市場(chǎng)結(jié)構(gòu)的同時(shí)，亦會(huì)改善證券公司業(yè)務(wù)模式和盈利模式。建立全國(guó)性的場(chǎng)外交易市場(chǎng)，為眾多中小型企業(yè)提供股權(quán)融資服務(wù)，亦為擔(dān)任做市商的券商提供業(yè)務(wù)增長(zhǎng)的來(lái)源，而中小型券商亦可利用各自的區(qū)域優(yōu)勢(shì)獲得新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。債券私募的發(fā)行，將使中小券商投行亦能夠參與債券的發(fā)行與銷售，滿足更多中小企業(yè)的融資需求。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整亦使更多企業(yè)需要通過(guò)資產(chǎn)重組、兼并、戰(zhàn)略資本來(lái)獲得進(jìn)一步發(fā)展的動(dòng)力，而擔(dān)任資本中介的券商更多扮演財(cái)務(wù)顧問、資本中介等角色。因此，券商將不僅僅局限于做個(gè)交易通道的提供商，而是要做企業(yè)綜合金融解決方案的服務(wù)商。
與此同時(shí)，民間資本與居民儲(chǔ)蓄的規(guī)模已經(jīng)逐步壯大，民間投資與理財(cái)需求日益旺盛。對(duì)券商而言，要滿足各類投資者日益增強(qiáng)的理財(cái)需求，要壯大市場(chǎng)份額和業(yè)務(wù)規(guī)模，就必須盡快改革過(guò)去簡(jiǎn)單的粗放型業(yè)務(wù)發(fā)展模式，即要從過(guò)去單純地提供股票交易的通道模式向綜合金融理財(cái)與銷售的模式過(guò)渡。對(duì)此，無(wú)論是監(jiān)管機(jī)構(gòu)，還是交易所，都在大力支持券商從不同角度出發(fā)，考慮向綜合財(cái)富管理和金融產(chǎn)品銷售方面發(fā)展。包括債券質(zhì)押式報(bào)價(jià)回購(gòu)、約定購(gòu)回式證券交易、分級(jí)資產(chǎn)管理計(jì)劃、期權(quán)模擬交易、大宗交易、轉(zhuǎn)融通、基金銷售與服務(wù)平臺(tái)、股票質(zhì)押式發(fā)債及現(xiàn)金理財(cái)賬戶等多個(gè)創(chuàng)新產(chǎn)品都在醞釀和籌劃推出。毋庸置疑，未來(lái)幾年券商的服務(wù)模式和盈利模式都將有翻天覆地的改變。
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加杠桿：券商業(yè)務(wù)跑步進(jìn)入景氣期 |
從國(guó)內(nèi)各大金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)規(guī)模來(lái)看，相比銀行、信托與基金而言，券商無(wú)疑屬于金融界的小兄弟。從2011年券商披露的業(yè)績(jī)來(lái)看，行業(yè)平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）在6%左右，是金融行業(yè)的最低水平。從目前各大金融機(jī)構(gòu)的杠桿率來(lái)看，當(dāng)前券商業(yè)的杠桿也很低，僅為1.3倍。2011年整個(gè)券商的總資產(chǎn)不過(guò)1.57萬(wàn)億，而銀行業(yè)的總資產(chǎn)已超過(guò)100萬(wàn)億，券商資產(chǎn)僅不到銀行業(yè)的2%。同時(shí)，中國(guó)108家券商的凈利潤(rùn)總額也不及一家交通銀行的利潤(rùn)規(guī)模，更不用與四大行做比較。對(duì)比中外各大金融機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)及利潤(rùn)規(guī)模可知，中國(guó)券商業(yè)無(wú)論是資本規(guī)模、經(jīng)營(yíng)杠桿還是盈利規(guī)模都處于較低水平。
從國(guó)際比較來(lái)看，中國(guó)108家券商的利潤(rùn)總額僅相當(dāng)于摩根士丹利一家大型投行的盈利水平，同時(shí)，國(guó)際投行普遍擁有12倍以上的經(jīng)營(yíng)杠桿，因此，與國(guó)際大型投行全牌照混業(yè)經(jīng)營(yíng)的盈利模式相比，中國(guó)券商的盈利模式仍顯得單一，在管理能力、資產(chǎn)規(guī)模、盈利能力等方面與國(guó)際投行均有相當(dāng)大的差距。
用杜邦分析法可知，對(duì)凈資產(chǎn)收益率而言，杠桿率過(guò)低，意味著僅能通過(guò)提升凈利率和資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率來(lái)提升凈資產(chǎn)收益率。而凈利率的提升往往依賴于毛利率的提升和各項(xiàng)成本費(fèi)用的控制，在目前傭金普遍下調(diào)及人力成本上升的背景下，券商要節(jié)衣縮食地壓縮成本，空間并不大。由于券商屬于輕資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)模式，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率亦難成為提升ROE的關(guān)鍵因素。因此，要提升ROE，只有通過(guò)增加經(jīng)營(yíng)杠桿。各種信號(hào)表明，券商行業(yè)是當(dāng)前唯一被鼓勵(lì)增加經(jīng)營(yíng)杠桿的金融行業(yè)，因此，其盈利能力及業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)的前景值得期待。一方面，券商可以通過(guò)創(chuàng)新業(yè)務(wù)發(fā)展帶來(lái)的盈利內(nèi)生性增長(zhǎng)來(lái)擴(kuò)大資本規(guī)模；另一方面，目前中國(guó)券商的資金來(lái)源僅限于資本金，在創(chuàng)新加速背景下，未來(lái)亦需要通過(guò)發(fā)行短期融資券、轉(zhuǎn)融通、保證金現(xiàn)金管理等模式來(lái)提升負(fù)債規(guī)模，從而彌補(bǔ)資本金不足的缺陷。
正如郭樹清主席所言，“資本市場(chǎng)發(fā)展迎來(lái)了一個(gè)最好的歷史時(shí)期�！弊C券業(yè)應(yīng)把握這一歷史機(jī)遇，加緊業(yè)務(wù)創(chuàng)新，培養(yǎng)核心競(jìng)爭(zhēng)力，建立差異化競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，伴隨中國(guó)經(jīng)濟(jì)的成功轉(zhuǎn)型，煥發(fā)蓬勃生機(jī)。
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