12月9日，歐盟峰會通過“財政聯(lián)盟”的初步協(xié)議，上周，歐洲央行又實施了總額為5000億歐元的長期再融資操作（LTRO）以向市場注入流動性，同時，歐央行對直接購買債券的強(qiáng)硬態(tài)度也有所軟化，這一切似乎大大增強(qiáng)了歐債危機(jī)即將得到解決的信心。特別是在國內(nèi)，分析更傾向于認(rèn)為局面將會得到有力扭轉(zhuǎn)，然而，這很可能是過度樂觀了。在筆者看來，所謂的“財政聯(lián)盟”無助于解決歐元區(qū)內(nèi)在的沖突，從中長期看，歐元仍然存在一定的解體風(fēng)險，中國政府和金融機(jī)構(gòu)有必要有一個應(yīng)對這一局面的預(yù)案。
許多人認(rèn)為“單一貨幣+獨立財政”架構(gòu)是此次歐債危機(jī)發(fā)生的根本原因，因此，當(dāng)嚴(yán)格約束成員國赤字比率和債務(wù)比率，并控制其預(yù)算審批權(quán)的初步協(xié)議通過后，人們自然認(rèn)為事情取得了實質(zhì)性的突破。
然而，這很可能是一個危險的誤解。歐債危機(jī)本質(zhì)并非債務(wù)危機(jī)，而是單一貨幣實踐的危機(jī)。迄今為止，人們并未找到主權(quán)不統(tǒng)一情況下實行單一貨幣所造成的競爭力差異調(diào)節(jié)辦法，今天歐元區(qū)邊緣國家暴露出的嚴(yán)重財政危機(jī)，正是競爭力差異無法得到有效調(diào)節(jié)的癥狀。競爭力和財政困難，前者為因后者為果。但是，德法等國開出的藥方和1998年東南亞危機(jī)期間國際貨幣基金組織（IMF）給印尼等國開出的藥方如出一轍，都是以緊縮為主，但它對希臘、意大利造成的傷害更甚于當(dāng)年的東南亞諸國。
當(dāng)年，IMF強(qiáng)行要求受援國提高利率、緊縮財政，令東南亞諸國付出太大代價。IMF也遭到了受援國和一些持凱恩斯主義者的猛烈批評。2008年危機(jī)爆發(fā)后IMF的態(tài)度發(fā)生了180度的轉(zhuǎn)變，不再以緊縮作為提供援助的前提，其總裁和首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家甚至公開支持全球采取刺激性財政政策。不幸的是，德法此次正在重復(fù)IMF當(dāng)年的思路。
將此次“財政聯(lián)盟”視為歐債危機(jī)的終極解決方案，明顯是錯誤的。強(qiáng)迫受援國緊縮財政，可能會讓其失去最后一個政策工具，令其有陷入緊縮循環(huán)的危險。事實也證明，通過限制非危機(jī)時間的赤字，并不能讓其產(chǎn)生對危機(jī)的足夠抵抗力，在2008年危機(jī)爆發(fā)之前，多個國家的財政指標(biāo)就完全符合歐洲穩(wěn)定公約的標(biāo)準(zhǔn)。
一般來說，區(qū)域不平衡有3個解決辦法：一是通過資源特別是勞動力的充分流動來平衡；二是通過改變貨幣的相對價格，即競爭力弱的國家實行匯率貶值，以此改善貿(mào)易赤字；三是實行無償?shù)闹醒胴斦D(zhuǎn)移支付。在單一貨幣下，歐元區(qū)成員國不滿足前兩個條件，而此次制定的所謂“財政聯(lián)盟”根本就不是一個轉(zhuǎn)移支付體系。
在美國或中國這樣的單一貨幣經(jīng)濟(jì)體中，一旦某個地區(qū)的經(jīng)濟(jì)狀況與總體貨幣政策產(chǎn)生沖突時，財政平衡系統(tǒng)將會自動發(fā)揮作用。這個系統(tǒng)包括兩方面，一是稅收，困難地區(qū)將減少對聯(lián)邦（或中央）的稅收貢獻(xiàn)；二是補(bǔ)助會通過失業(yè)保險、財政轉(zhuǎn)移等方式到達(dá)這些地區(qū)。這一切都是自動而且無償?shù)�。拒絕無償援助，并強(qiáng)迫受援國勒緊褲帶來恢復(fù)市場的信心，頂多只能收到暫時且輕微效果，一旦這些國家的債務(wù)可持續(xù)性問題繼續(xù)受到市場的強(qiáng)烈質(zhì)疑，而成員國也不愿再承受緊縮的痛苦，局面就可能發(fā)生逆轉(zhuǎn)。
總之，歐洲如果不引進(jìn)真正的美國式的財政統(tǒng)一，而沿著此次峰會所謂“財政聯(lián)盟”思路往下走，歐元區(qū)遲早會出現(xiàn)某種形式的解體，因為只有這樣才能使受困國從貨幣枷鎖中解脫出來。
隨著危機(jī)的不斷深化，越來越多的成員國政府和金融機(jī)構(gòu)洞察到了這場危機(jī)的實質(zhì)，也看到了建立一個無償?shù)闹醒胴斦D(zhuǎn)移系統(tǒng)的可能性微乎其微。公開談?wù)摎W元區(qū)解體不再視為離經(jīng)叛道，甚至不少金融機(jī)構(gòu)已經(jīng)在毫不避諱地測算歐元解體之后的各種具體情景。
當(dāng)然，歐元在近期解體的概率可能不到30%，但從中長期看卻是一個不得不面對的真實危險。對中國來說，很有必要有一個應(yīng)對歐元區(qū)解體的預(yù)案，具體來說，有如下方面需要注意：
第一，必要時進(jìn)行相關(guān)的壓力測試。歐元區(qū)以何種方式解體、是有序可控還是無序失控，解體會對國際經(jīng)濟(jì)環(huán)境及對中國的進(jìn)出口、宏觀經(jīng)濟(jì)和金融市場會產(chǎn)生什么樣的沖擊，需要做具體的評估。要針對各種可能的情景，設(shè)計好貨幣政策和財政政策預(yù)案。
其次，中國的金融機(jī)構(gòu)要盡量克制去歐洲抄底的沖動。目前歐洲很多國家的資產(chǎn)很便宜，特別是一些金融機(jī)構(gòu)急需救援，提供的條件比較誘人。國內(nèi)一些金融機(jī)構(gòu)很可能出于“走出去”、趁機(jī)占領(lǐng)國際市場、買便宜貨抄底等沖動，貿(mào)然進(jìn)行投資。對于一般的周期性金融危機(jī)，低吸資產(chǎn)，抓住機(jī)會拓展業(yè)務(wù)平臺顯然是正確的，但歐洲眼下的危機(jī)并非是傳統(tǒng)的周期性金融危機(jī)。一旦歐元區(qū)出現(xiàn)解體，投資者將面臨市場、信用、匯率等多重風(fēng)險，特別是如果投資邊緣國家，一旦貨幣脫鉤，匯率風(fēng)險將極其巨大。
第三，外儲投資歐洲要慎之又慎。就目前而言，中國金融機(jī)構(gòu)對歐洲市場的風(fēng)險暴露并不大，潛在的風(fēng)險集中在官方外匯儲備這一塊。中國3.2萬億美元外儲有不小比重是歐元資產(chǎn)。盡管可能南方邊緣國家的資產(chǎn)不多，但如果歐元解體，仍然會造成巨大損失。據(jù)一家外資投行的評估，如果歐元解體，除德國貨幣可能相對目前歐元水平有輕微升值，其它各國貨幣都會大幅貶值，部分國家貶值幅度在50%以上。因此，原則上中國的外儲不能再配置到歐元區(qū)南方邊緣國，一旦極端事件發(fā)生，減記和貶值將會使這部分投資損失慘重，甚至是血本無歸。
當(dāng)然，面對歐洲的危機(jī)，中國也不能袖手旁觀，中國可以考慮參加全球性的救援行動，但前提是不碰無擔(dān)保的邊緣國主權(quán)債券，也不碰那些國家的其它資產(chǎn)，只有類似于歐元主權(quán)聯(lián)合債券那樣的救援行動才值得考慮。
