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擴(kuò)大居民投資需求發(fā)揮政策主動(dòng)性
2011-04-25   作者:張望(江蘇銀行上海分行副行長(zhǎng),博士,研究員)  來源:上海證券報(bào)
 
【字號(hào)

  所謂投資消費(fèi)需求是指居民對(duì)投資品市場(chǎng)的投資需求,而不是一般國(guó)民經(jīng)濟(jì)統(tǒng)計(jì)概念上固定資產(chǎn)投資需求。前者主要資金來源是居民儲(chǔ)蓄,相關(guān)政策主要影響居民消費(fèi)和投資行為;后者主要資金來源是企業(yè)和銀行貸款,影響的是生產(chǎn)資料價(jià)格。
  目前,我國(guó)物價(jià)問題比較突出,并且隨著輸入性通脹和外匯占款的不斷增加,加上結(jié)構(gòu)性因素,通脹問題越來越復(fù)雜,調(diào)控難度也越來越大。鑒于通貨膨脹最終是個(gè)貨幣問題,目前貨幣政策面臨著多重難以兼顧的目標(biāo),所以調(diào)控思路應(yīng)該適當(dāng)跳出傳統(tǒng)的理論思路。
  短期內(nèi),應(yīng)充分利用目前資本市場(chǎng)巨大的流動(dòng)性蓄水池調(diào)節(jié)功能,適度刺激以股市為主的投資消費(fèi)需求。長(zhǎng)期看,在人民幣國(guó)際化過程中,應(yīng)加快改善外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu),增加黃金儲(chǔ)備的比重,從根源上控制好流動(dòng)性。從而扭轉(zhuǎn)目前貨幣政策被動(dòng)調(diào)整的局面,增強(qiáng)其主動(dòng)性,對(duì)國(guó)民經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)運(yùn)行發(fā)揮應(yīng)有的政策效用。

  一、目前貨幣政策面臨內(nèi)外目標(biāo)難以兼顧的被動(dòng)局面,傳統(tǒng)調(diào)控理論作用較為有限。

  傳統(tǒng)上應(yīng)對(duì)通貨膨脹和經(jīng)濟(jì)過熱等問題,往往通過加息和上調(diào)存款準(zhǔn)備金率,并通過央行公開市場(chǎng)操作和窗口指導(dǎo)等緊縮的貨幣政策來實(shí)現(xiàn)。但在目前開放的環(huán)境下,我國(guó)貨幣政策面臨著多重難題,簡(jiǎn)單沿用傳統(tǒng)的調(diào)控思路往往會(huì)陷于更加被動(dòng)的局面。具體而言,目前貨幣政策主要面臨五方面難題。
  一是總體看貨幣投放量依然偏大,龐大的外匯占款是其重要根源。據(jù)央行公布的一季度貨幣信貸數(shù)據(jù),3月末,我國(guó)廣義貨幣(M2)余額75.81萬億元,同比增長(zhǎng)16.6%;狹義貨幣(M1)余額26.63萬億元,同比增長(zhǎng)15.0%;流通中貨幣(M0)余額4.48萬億元,同比增長(zhǎng)14.8%;本外幣貸款余額52.61萬億元,同比增長(zhǎng)17.6%;外匯儲(chǔ)備30447億美元。巨額的外匯儲(chǔ)備迫使央行被動(dòng)投放人民也就是外匯占款,是造成貨幣投放過多的根源之一。
  二是存款準(zhǔn)備金已創(chuàng)歷史高位,調(diào)控空間已經(jīng)非常有限。3月末,大型銀行存款準(zhǔn)備金率已達(dá)20%的水平。銀行貸款規(guī)模不斷收緊,銀行存貸比降至兩年來最低。一季度人民幣存款增加3.98萬億元,同比多增545億元,而人民幣貸款同比少增,銀行存貸比呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。一季度金融機(jī)構(gòu)人民幣余額存貸比為65.72%,為2008年以來最低。
  三是受加息預(yù)期影響,一季度儲(chǔ)蓄存款活期化明顯。3月末人民幣儲(chǔ)蓄存款中定期占比下降到54.5%的十年來最低。如果大量的活期存款沒有適當(dāng)?shù)尼尫徘溃瑵撛诘馁徺I力又加大了即期的通貨膨脹壓力。
  四是熱錢流入加速。一季度,在人民幣升值預(yù)期、中美利差擴(kuò)大、國(guó)內(nèi)樓市股市投機(jī)等因素的作用下,境外熱錢流入仍在加速。一季度外匯儲(chǔ)備增加1973億美元,季度增量?jī)H次于去年四季度的1990億美元為歷史次高,相應(yīng)的,一季度外匯占款增加1.12萬億元,僅次于去年四季的1.25萬億元。有關(guān)部門測(cè)算,用“外匯占款增量-FDI-貿(mào)易順差”公式簡(jiǎn)單測(cè)算的一季度熱錢流入為1412億美元,創(chuàng)歷史最高紀(jì)錄。其中,我國(guó)連續(xù)加息一定程度上對(duì)熱錢無風(fēng)險(xiǎn)套利起到了推波助瀾的作用。
  五是輸入型和成本型通脹同時(shí)來襲。成本推進(jìn)型通脹主要原因是原材料短缺、價(jià)格上漲、農(nóng)產(chǎn)品供不應(yīng)求、勞動(dòng)力成本上升、土地價(jià)格和房產(chǎn)價(jià)格上升。輸入型通脹,是內(nèi)外因素雙重作用的結(jié)果。
  內(nèi)因是貨幣投放量的增加。近年來我國(guó)國(guó)際收支經(jīng)常項(xiàng)下和資本項(xiàng)下長(zhǎng)期大幅雙順差,導(dǎo)致外匯占款不斷增加、人民幣投放持續(xù)擴(kuò)大。同時(shí),2008年末至2010年上半年,為應(yīng)對(duì)金融危機(jī)、拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng),國(guó)內(nèi)信貸投放過猛。
  外因是美國(guó)的持續(xù)量化寬松貨幣政策,在美國(guó)經(jīng)濟(jì)尚未完全走出蕭條、市場(chǎng)需求有限的情況下,美聯(lián)儲(chǔ)繼2008年11月和2010年11月兩次向市場(chǎng)注入一萬多億美元“流動(dòng)性”,通過“熱錢”涌入和國(guó)際大宗商品價(jià)格上漲兩條渠道,迅速造成我國(guó)的輸入型和成本型通脹壓力。
  鑒于目前的宏觀形勢(shì),抑制通脹的重要手段之一是有效管理市場(chǎng)流動(dòng)性,控制物價(jià)過快上漲的貨幣條件。除了現(xiàn)有的回收流動(dòng)性政策工具,減少貨幣進(jìn)入實(shí)體經(jīng)濟(jì),同時(shí)還應(yīng)跳出傳統(tǒng)的加息抑制需求的思路。
  近期內(nèi),可考慮適當(dāng)引導(dǎo)資金進(jìn)入虛擬經(jīng)濟(jì),一方面放慢加息速度,尤其是要降低甚至消除未來加息的市場(chǎng)預(yù)期;一方面通過交易費(fèi)率、稅收等政策刺激股市。同時(shí),在人民幣國(guó)際化的進(jìn)程中,要加快改變我國(guó)國(guó)際儲(chǔ)備結(jié)構(gòu),著眼長(zhǎng)遠(yuǎn)減少外匯儲(chǔ)備規(guī)模,從源頭上控制過多的貨幣投放。

  二、適度刺激以股市為主導(dǎo)的投資消費(fèi)需求,充分發(fā)揮資本市場(chǎng)的蓄水池作用,具有即時(shí)的可操作性與成效性。

  首先,我國(guó)資本市場(chǎng)已經(jīng)具備較大規(guī)模,具有吸納吞吐社會(huì)資金的巨大潛力。數(shù)據(jù)顯示,截至2010年年底,我國(guó)資本市場(chǎng)IPO融資額超過4830多億元人民幣,超過全球資本市場(chǎng)IPO融資總額的一半,我國(guó)股市市值約為26萬億人民幣,充分顯示了我國(guó)資本市場(chǎng)融資總量的急速擴(kuò)張程度和持續(xù)融資能力,是我國(guó)資本市場(chǎng)快速發(fā)展的一個(gè)重要的參照系。
  另外,2010年,國(guó)內(nèi)股市有1229只股票出現(xiàn)限售股解禁,解禁股份合計(jì)4246.64億股,按照解禁時(shí)點(diǎn)收盤價(jià)計(jì)算,市值合計(jì)為5.28萬億元,2011年解禁股份約為2010年46%。如果市場(chǎng)維持股指穩(wěn)定不下跌或者穩(wěn)中有升的話,就需要有大量的場(chǎng)外資金進(jìn)入,所以具有吸收流動(dòng)性的巨大潛力。
  其次,適度刺激虛擬經(jīng)濟(jì)有利加快經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的調(diào)整,不會(huì)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響,也不會(huì)引發(fā)風(fēng)險(xiǎn)。虛擬經(jīng)濟(jì)是以金融系統(tǒng)(金融機(jī)構(gòu)、金融工具和金融市場(chǎng))為主要依托、與虛擬資本的循環(huán)運(yùn)動(dòng)密切相關(guān)的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。美國(guó)金融危機(jī)后,國(guó)內(nèi)外對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)與虛擬經(jīng)濟(jì)的關(guān)系展開過大量的討論,結(jié)論是必須把握虛擬經(jīng)濟(jì)的度,避免過多泡沫。
  以資本市場(chǎng)為代表的虛擬經(jīng)濟(jì)有利于提高實(shí)體經(jīng)濟(jì)的資金融通能力,有助于降低實(shí)體經(jīng)濟(jì)的成本,會(huì)促進(jìn)金融的深化。但是虛擬經(jīng)濟(jì)最基本的運(yùn)行特征是相對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)而言具有內(nèi)在的不確定性、不穩(wěn)定性、投機(jī)性和波動(dòng)性,所以虛擬經(jīng)濟(jì)是把雙刃劍,在促進(jìn)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的同時(shí),也隱藏著導(dǎo)致“泡沫”和泡沫經(jīng)濟(jì)的可能性。因此,對(duì)于虛擬經(jīng)濟(jì)必須把握度,重在控制微觀投資主體的風(fēng)險(xiǎn),完善系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)預(yù)警機(jī)制。
  第三,股市居目前國(guó)內(nèi)投資品市場(chǎng)的主導(dǎo)地位,也是廣大居民除儲(chǔ)蓄外主要的投資市場(chǎng),具有政策引導(dǎo)的可行性。在我國(guó),股票已經(jīng)深入千家萬戶的日常生活。截至2009年12月底的統(tǒng)計(jì),A股開戶數(shù)已約1.3億戶,持股賬戶超過5000萬。在中國(guó),沒有一個(gè)市場(chǎng)能吸引如此多的投資者。在未來政策制度不斷完善的環(huán)境下,我國(guó)商品房投資品地位將會(huì)明顯下降,大量從房地產(chǎn)領(lǐng)域的退出資金將大都進(jìn)入股市。因?yàn)楸容^外匯、黃金、非上市公司股權(quán)、收藏品等投資品市場(chǎng),股市雖然有風(fēng)險(xiǎn),但具有制度相對(duì)完善、信息透明、監(jiān)管嚴(yán)格、參考資料豐富等有利因素,只要加大政策引導(dǎo)力度,大量資金將主要進(jìn)入股市。
  第四,適當(dāng)分流儲(chǔ)蓄進(jìn)股市可為貨幣政策的主動(dòng)性創(chuàng)造條件。一方面目前是分流儲(chǔ)蓄存款進(jìn)股市的較好時(shí)機(jī)。因?yàn)殡S著股市的持續(xù)調(diào)整,即便不考慮中國(guó)經(jīng)濟(jì)在全球領(lǐng)先的高速增長(zhǎng)態(tài)勢(shì),許多股票的估值水平與國(guó)際比較也已到了合理區(qū)間,投資價(jià)值與安全性明顯提高。
  同時(shí),分流儲(chǔ)蓄進(jìn)股市有利緩解整體的流動(dòng)性過剩壓力。中國(guó)貨幣供應(yīng)量的統(tǒng)計(jì)口徑為:M0=流通中的現(xiàn)金;M1=M0+企業(yè)活期存款+機(jī)關(guān)團(tuán)體部隊(duì)存款+農(nóng)村存款+個(gè)人持有的信用卡類存款;M2=M1+城鄉(xiāng)居民儲(chǔ)蓄存款+企業(yè)存款中具有定期性質(zhì)的存款+外幣存款+信托類存款。
  雖然目前進(jìn)入股市的客戶保證金也計(jì)入貨幣供應(yīng)量,但對(duì)于儲(chǔ)蓄存款直接帶來的存款和貸款派生效應(yīng),客戶保證金對(duì)貨幣供應(yīng)量的影響相對(duì)較小。如果金融機(jī)構(gòu)的存款增長(zhǎng)幅度減緩,存款準(zhǔn)備金率政策就具有較多的靈活性。

  三、黃金儲(chǔ)備和其投資消費(fèi)重要性在不斷提升,在吸收過剩流動(dòng)性的同時(shí),可以增強(qiáng)抵御未來金融危機(jī)的實(shí)力,為個(gè)人資產(chǎn)提供保值的有效組合。

  除了股市外,目前還可重點(diǎn)刺激金銀貴金屬、商業(yè)房地產(chǎn)(住宅類商品房政府已經(jīng)限制投資資金進(jìn)入)等投資領(lǐng)域。尤其是黃金投資,對(duì)于個(gè)人和政府都具有重要的意義。因?yàn)榫湍壳昂臀磥碲厔?shì)看,只要美元不改變泛濫的局面,黃金價(jià)格就將長(zhǎng)久處于歷史高位。黃金價(jià)格除了黃金市場(chǎng)供需,國(guó)際政策因素,更重要的是與美元未來發(fā)行趨勢(shì)有關(guān)。
  我國(guó)是世界黃金消費(fèi)大國(guó),未來黃金需求旺盛,市場(chǎng)潛力巨大。2010年中國(guó)黃金消費(fèi)增長(zhǎng)29%,至607.1噸,僅次于印度的680噸,世界排第二位,黃金消費(fèi)約1800億元人民幣。雖然去年黃金價(jià)格屢次刷新歷史紀(jì)錄,但這并沒有降低投資者的熱情,意味人們對(duì)于黃金投資的資產(chǎn)保障價(jià)值充滿信心。要繼續(xù)擴(kuò)大“藏金于民”的關(guān)鍵是拓寬目前的黃金投資渠道,吸引更多的企業(yè)和居民參與黃金投資。基于我國(guó)目前龐大外匯儲(chǔ)備,可以逐步擴(kuò)大黃金進(jìn)口,增加黃金市場(chǎng)實(shí)物投放量,在黃金市場(chǎng)上開辟多樣化的實(shí)物黃金和紙黃金交易產(chǎn)品,刺激國(guó)內(nèi)黃金需求。在實(shí)現(xiàn)“藏金于民”的基礎(chǔ)上,實(shí)現(xiàn)“藏匯于民”。
  此外,伴隨我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融開放不斷擴(kuò)大,美元貶值和國(guó)際游資集聚的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)也正逐步逼近,增加黃金儲(chǔ)備來改善外匯儲(chǔ)備結(jié)構(gòu)是近來較頻繁的呼聲。我國(guó)增加黃金儲(chǔ)備的主要目的,不僅是保證外匯儲(chǔ)備資產(chǎn)的保值增值,更主要目的是借助我國(guó)外匯儲(chǔ)備充裕的時(shí)機(jī),旨在為我國(guó)積累真正雄厚堅(jiān)實(shí)的“家底和基石”,為抵御未來完全開放環(huán)境下各種危機(jī)的沖擊建立有效屏障,維護(hù)國(guó)家經(jīng)濟(jì)金融穩(wěn)定與安全。
  目前我國(guó)央行公布的數(shù)據(jù)顯示,目前我國(guó)的黃金儲(chǔ)備為1054噸,但黃金儲(chǔ)備在整個(gè)儲(chǔ)備資產(chǎn)中占比仍不到2%。美國(guó)依然是世界黃金儲(chǔ)備最多的國(guó)家,總量達(dá)8,133.5噸,占外匯儲(chǔ)備比例為73.9%。發(fā)達(dá)國(guó)家黃金在外匯儲(chǔ)備中的占比普遍高達(dá)40%~60%,歐元區(qū)國(guó)家黃金在外匯儲(chǔ)備中占比達(dá)到了60.8%。雖然增加黃金儲(chǔ)備會(huì)增加儲(chǔ)備成本,甚至在黃金價(jià)格下跌和低迷情況下還會(huì)出現(xiàn)儲(chǔ)備資產(chǎn)的損失,但可通過黃金衍生交易工具進(jìn)行有效避險(xiǎn)。
  假如我國(guó)持有的黃金儲(chǔ)量達(dá)到世界第二的水平,即超過德國(guó)的3400噸,保持4000噸左右的水平,就需要再購買3000噸左右的黃金,購買這樣一筆黃金,按照目前的市價(jià),約耗匯1600億美元,如果能有效利用利率和監(jiān)管等措施有效阻擋熱錢大規(guī)模流入,外匯儲(chǔ)備增長(zhǎng)規(guī)模就會(huì)得到適當(dāng)控制。

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