當(dāng)前國(guó)際形勢(shì)復(fù)雜多變，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行也存在一些新的情況。在內(nèi)外部形勢(shì)尚未明朗之前，金融調(diào)控應(yīng)保持現(xiàn)有力度，不宜放松，也不宜進(jìn)一步加大緊縮力度。
年初以來(lái)，貨幣政策緊縮力度頗大，“三率”齊動(dòng)，緊縮措施頻繁出臺(tái)。截至目前，央行已連續(xù)上調(diào)存款準(zhǔn)備金率四次，累計(jì)上調(diào)2個(gè)百分點(diǎn)，同時(shí)對(duì)商業(yè)銀行實(shí)行差別存款準(zhǔn)備金率；上調(diào)存款準(zhǔn)備金基準(zhǔn)利率兩次，一年期存貸款基準(zhǔn)利率均累計(jì)上調(diào)0.5個(gè)百分點(diǎn)；人民幣對(duì)美元匯率保持穩(wěn)步升值勢(shì)頭，截至4月13日，按照中間價(jià)計(jì)算，人民幣對(duì)美元已累計(jì)升值1.31%。
央行公開市場(chǎng)操作前兩月一直保持資金凈投放，3月份央行票據(jù)發(fā)行規(guī)模和正回購(gòu)規(guī)模大幅擴(kuò)大，當(dāng)月出現(xiàn)資金凈回籠，今年以來(lái)央票發(fā)行利率和正回購(gòu)利率都有所抬升。金融調(diào)控緊縮力度較大，貨幣信貸增長(zhǎng)得到有效控制。與此同時(shí)，宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中則出現(xiàn)了一些減速勢(shì)頭，通脹壓力仍在加大，但投資、消費(fèi)的實(shí)際增速均在下降，尤其是消費(fèi)的實(shí)際增速下降幅度頗為出人意料。
當(dāng)前，國(guó)際形勢(shì)復(fù)雜多變，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行存在許多矛盾信號(hào)，最好的方式是以不變應(yīng)萬(wàn)變，在國(guó)際和國(guó)內(nèi)形勢(shì)尚未明朗之前，金融調(diào)控應(yīng)保持現(xiàn)有力度，不宜放松，也不宜進(jìn)一步加大緊縮力度，應(yīng)進(jìn)入政策觀察期。
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金融調(diào)控緊縮效果顯現(xiàn)，貨幣信貸增長(zhǎng)減速明顯 |
受緊縮調(diào)控影響，貨幣信貸增長(zhǎng)明顯放緩。3月末，人民幣貸款余額同比增長(zhǎng)17.9%，比上年末和上年同期分別低2個(gè)和3.9個(gè)百分點(diǎn)。一季度人民幣貸款累計(jì)增加2.24萬(wàn)億元，同比少增3524億元。其中1月份貸款增加1.04萬(wàn)億元，同比少增3182億元；2月份貸款增加5356億元，同比少增1929億元；3月份貸款增加6794億元，同比多增1727億元。目前信貸投放初步得到控制，但一季度貸款投放規(guī)模仍偏高，尤其是3月份貸款增長(zhǎng)較去年同期多增。按照一季度的貸款投放進(jìn)度，如果全年新增貸款規(guī)模要控制在7.5萬(wàn)億元以內(nèi)，后期信貸投放還需要進(jìn)一步加以控制。
從新增貸款結(jié)構(gòu)看，中長(zhǎng)期貸款被壓縮的力度較大。分部門看，一季度住戶貸款增加7557億元，同比少增1645億元；非金融企業(yè)及其他部門貸款增加1.48萬(wàn)億元，同比少增約2000億元；票據(jù)融資減少2622億元，同比少減少3621億元。一季度貸款同比少增部分主要集中在中長(zhǎng)期貸款，其中，居民戶中長(zhǎng)期貸款同比少增1737億元，非金融企業(yè)及其他部門中長(zhǎng)期貸款同比少增約7970億元。而同期短期貸款同比多增2313億元，其中，居民戶短期貸款同比多增92億元，非金融企業(yè)及其他部門短期貸款同比多增2221億元。居民中長(zhǎng)期貸款被壓縮與政府加強(qiáng)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控有關(guān)，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款少增較多表明商業(yè)銀行對(duì)投資項(xiàng)目貸款的控制力度較大。
一季度信貸規(guī)�？s減主要是央行收緊銀根的結(jié)果，而企業(yè)和居民的貸款需求穩(wěn)中有升，信貸擴(kuò)張仍存在壓力。2011年一季度銀行貸款需求指數(shù)為85.2%，較上季提高2.1個(gè)百分點(diǎn)，連續(xù)兩個(gè)季度攀升。分行業(yè)看，制造業(yè)貸款需求略有提高，農(nóng)業(yè)與非制造業(yè)貸款需求下滑，房地產(chǎn)業(yè)和建筑業(yè)貸款需求指數(shù)回落；從用途看，經(jīng)營(yíng)周轉(zhuǎn)貸款需求指數(shù)繼續(xù)提高，固定資產(chǎn)和個(gè)人消費(fèi)貸款需求指數(shù)略有下降。貸款需求的結(jié)構(gòu)性變化與今年以來(lái)固定資產(chǎn)投資增長(zhǎng)放緩，房地產(chǎn)調(diào)控加強(qiáng)、居民住房消費(fèi)降溫有著對(duì)應(yīng)關(guān)系。
隨著信貸增長(zhǎng)放緩，貨幣供應(yīng)量增速也明顯下降。3月末，M2余額同比增長(zhǎng)16.6%，比上年末和上年同期分別低3.1和
5.9個(gè)百分點(diǎn)；M1同比增長(zhǎng)15%，比上年末和上年同期分別低6.2和14.9個(gè)百分點(diǎn)。自2009年9月份以來(lái)，M1增速持續(xù)高于同期M2增速，兩者之間的“剪刀差”
持續(xù)16個(gè)月為負(fù)。進(jìn)入2011年，M2與M1增速均明顯回落，但M1增速回落幅度遠(yuǎn)大于M2，兩者間“剪刀差”出現(xiàn)由負(fù)轉(zhuǎn)正。
貨幣信貸增長(zhǎng)的明顯回落，符合“管理通脹預(yù)期”和“把好流動(dòng)性總閘門”的調(diào)控要求。貨幣供應(yīng)量增速大幅回落，尤其是M1增速回落幅度很大，主要有以下原因：一是年初以來(lái)接連四次上調(diào)存款準(zhǔn)備金率，同時(shí)還執(zhí)行差別存款準(zhǔn)備金率政策。二是信貸投放受控直接影響企業(yè)活期存款，進(jìn)一步影響到M1。三是與去年同期基數(shù)較高有一定關(guān)系。四是經(jīng)濟(jì)減速的反映。一季度投資、消費(fèi)的實(shí)際增速均在放緩。
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金融調(diào)控進(jìn)入政策觀察期，不宜進(jìn)一步緊縮，也不宜放松 |
今年以來(lái)，我國(guó)經(jīng)濟(jì)金融運(yùn)行所面臨的國(guó)際環(huán)境復(fù)雜多變。西面有中東-北非局勢(shì)動(dòng)蕩，東面有日本大地震等突發(fā)事件。這些突發(fā)性事件，正在影響著世界經(jīng)濟(jì)和中國(guó)經(jīng)濟(jì)的運(yùn)行。
從國(guó)際層面看，一是中東-北非地區(qū)多個(gè)國(guó)家社會(huì)動(dòng)蕩。如，突尼斯、埃及、巴林、也門、利比亞等中東-北非國(guó)家相繼爆發(fā)內(nèi)部沖突。特別是利比亞沖突近來(lái)呈拉鋸態(tài)勢(shì)，使利比亞這一非洲第三大產(chǎn)油國(guó)、OPEC成員國(guó)局勢(shì)盡快恢復(fù)平穩(wěn)、其原油供給重返市場(chǎng)的前景更加渺茫。中東-北非地區(qū)是全球原油的主要產(chǎn)地，這一地區(qū)的動(dòng)蕩為市場(chǎng)的投機(jī)和炒作提供了概念，導(dǎo)致國(guó)際原油價(jià)格飆升。目前中東-北非動(dòng)蕩局勢(shì)仍在發(fā)酵，國(guó)際油價(jià)上漲勢(shì)頭可能將因此而繼續(xù)高歌猛進(jìn)。
二是日本大地震、海嘯、核污染三重危機(jī)重創(chuàng)日本經(jīng)濟(jì)。目前，日本核電站放射性物質(zhì)的泄漏還沒(méi)有完全停止，核污染還在繼續(xù)。日本核污染何時(shí)會(huì)得到控制，尚不確定；日本國(guó)內(nèi)生產(chǎn)何時(shí)得到恢復(fù)，全球產(chǎn)業(yè)鏈在日本的重要一環(huán)何時(shí)得以彌補(bǔ)也未可知；日本災(zāi)后重建如何影響全球經(jīng)濟(jì)，日本央行為應(yīng)對(duì)災(zāi)難向國(guó)內(nèi)金融體系注入巨量資金，這將對(duì)國(guó)際金融形勢(shì)和國(guó)際資本流動(dòng)產(chǎn)生何等影響，還待觀察。總之一切還都是未知數(shù)，在日本大地震的后續(xù)效應(yīng)完全顯現(xiàn)，日本重新振作起來(lái)之前，我們只能猜測(cè)。
三是全球通貨膨脹愈演愈烈，通脹開始由新興市場(chǎng)國(guó)家向發(fā)達(dá)國(guó)家擴(kuò)散。目前，國(guó)際油價(jià)的攀升帶動(dòng)國(guó)際能源和其他大宗商品價(jià)格上漲，進(jìn)一步加劇越南、印度、巴西等新興市場(chǎng)國(guó)家通脹壓力，同時(shí)也使歐盟等發(fā)達(dá)國(guó)家出現(xiàn)通脹苗頭。為應(yīng)對(duì)通脹，歐洲央行4月7日將基準(zhǔn)利率上調(diào)25個(gè)基點(diǎn)至1.25%，為近三年來(lái)首次加息。全球通脹可能會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)散和加劇，并影響到發(fā)達(dá)國(guó)家的貨幣政策。
就國(guó)內(nèi)看，各種經(jīng)濟(jì)信號(hào)之間也存在矛盾。從需求角度看，目前投資和消費(fèi)實(shí)際增速在下降。今年一季度，固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）同比增長(zhǎng)25%，比去年全年高0.8個(gè)百分點(diǎn)；社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)16.3%，比去年全年低3.3個(gè)百分點(diǎn)。今年物價(jià)漲幅較大，一季度固定資產(chǎn)投資價(jià)格指數(shù)累計(jì)漲幅為6.5%，比去年全年高2.9個(gè)百分點(diǎn)；商品零售價(jià)格指數(shù)累計(jì)上漲4.2%，比去年全年高1.1個(gè)百分點(diǎn)。所以剔除物價(jià)后，今年一季度投資和消費(fèi)實(shí)際增速要低于去年全年的水平，消費(fèi)實(shí)際增速下滑幅度較大。
但從生產(chǎn)角度看，經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)保持快速增長(zhǎng)，工業(yè)生產(chǎn)還在加快，制造業(yè)景氣也保持穩(wěn)定。一季度GDP同比增長(zhǎng)9.7%，增幅比去年四季度低0.1個(gè)百分點(diǎn)，但從環(huán)比看，一季度GDP增長(zhǎng)2.1%。一季度規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)14.4%，比去年四季度加快1.3個(gè)百分點(diǎn)。3月份中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理指數(shù)在連續(xù)兩月下降后也出現(xiàn)回升。
對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的觀察，從需求角度和生產(chǎn)角度出發(fā)會(huì)得出不同的印象，原因可能是在需求有所減弱的同時(shí)，生產(chǎn)仍保持平穩(wěn)，這意味著存貨增加。由于目前企業(yè)和居民普遍存在通脹預(yù)期，在通脹預(yù)期下，經(jīng)濟(jì)主體可能出現(xiàn)囤積和惜售現(xiàn)象，導(dǎo)致存貨增加。今年前兩月，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)產(chǎn)成品資金22648億元，同比增長(zhǎng)22%，增幅比去年同期提高16.8個(gè)百分點(diǎn)。
在金融層面也存在矛盾的信號(hào)。雖然一季度存貸款利率水平被提高，但貨幣市場(chǎng)利率有所回落，說(shuō)明銀行間資金面總體較為寬松。3月份銀行間市場(chǎng)同業(yè)拆借月加權(quán)平均利率為1.93%，比上年12月份回落0.99個(gè)百分點(diǎn)；質(zhì)押式債券回購(gòu)月加權(quán)平均利率為1.98%,比上年12月份回落1.14個(gè)百分點(diǎn)。
雖然人民幣對(duì)美元持續(xù)升值，但一季度人民幣對(duì)歐元和英鎊在貶值，人民幣實(shí)際有效匯率相對(duì)穩(wěn)定，2月份國(guó)際清算銀行計(jì)算的人民幣實(shí)際有效匯率指數(shù)為120.91，僅比去年12月份升值0.8%。雖然新增表內(nèi)人民幣貸款比去年同期少增較多，但其他融資方式保持較快增長(zhǎng)，從“社會(huì)融資總量”角度考察，社會(huì)流動(dòng)性投放仍偏寬松。
今年一季度社會(huì)融資規(guī)模增加4.19萬(wàn)億元，同比僅少增3225億元。其中2010年增長(zhǎng)明顯的表外信貸和直接融資繼續(xù)發(fā)力。一季度委托貸款增加3204億元，同比多增1684億元；企業(yè)債券凈融資4551億元，同比多增1874億元；非金融企業(yè)股票融資1558億元，同比多增309億元。由于其他融資方式保持快速增長(zhǎng)，人民幣貸款占社會(huì)融資總量的比重進(jìn)一步下滑，今年一季度人民幣貸款占社會(huì)融資規(guī)模的53.5%，同比低4.1個(gè)百分點(diǎn)；委托貸款占比7.6%，同比高4.3個(gè)百分點(diǎn)；企業(yè)債券占比10.9%，同比高4.9個(gè)百分點(diǎn)；非金融企業(yè)境內(nèi)股票融資占比3.7%，同比高1個(gè)百分點(diǎn)。
從物價(jià)形勢(shì)看，我國(guó)通脹壓力仍在加大。3月份，CPI同比漲幅反彈至5.4%，為2008年8月份以來(lái)的最高；當(dāng)月環(huán)比下降0.2%，而2000-2010年各年3月份環(huán)比變化率的平均水平為-0.7%，可見，3月份CPI的環(huán)比降幅要小于近年同期水平。而且今年以來(lái)中東-北非地區(qū)動(dòng)蕩和日本大地震等突發(fā)事件對(duì)國(guó)際大宗商品價(jià)格，尤其是對(duì)國(guó)際油價(jià)和糧價(jià)形成擾動(dòng)，我國(guó)輸入性通脹壓力在加大。
總體來(lái)看，我國(guó)對(duì)通脹的防控仍不宜放松。一季度金融調(diào)控緊縮的力度不小，對(duì)貨幣信貸的影響也已顯現(xiàn)，但“社會(huì)融資總量”仍保持較高水平，而且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)是否會(huì)過(guò)快下滑還不確定，因此金融調(diào)控也不宜為“保增長(zhǎng)”而轉(zhuǎn)為放松。但是，貨幣政策的效應(yīng)存在時(shí)滯，前期緊縮措施的后續(xù)效應(yīng)會(huì)在未來(lái)進(jìn)一步顯現(xiàn)，考慮到投資和消費(fèi)等最終消費(fèi)需求放緩的情況，為避免與前期緊縮效應(yīng)產(chǎn)生疊加，未來(lái)金融調(diào)控也不宜過(guò)于收緊。
筆者認(rèn)為，在國(guó)際和國(guó)內(nèi)形勢(shì)尚未明朗之前，金融調(diào)控應(yīng)保持現(xiàn)有力度，不宜放松，也不宜進(jìn)一步加大。當(dāng)前應(yīng)著重觀察前期緊縮政策的效果，在“保增長(zhǎng)、調(diào)結(jié)構(gòu)和管理通脹預(yù)期”之間進(jìn)行權(quán)衡，既要對(duì)通貨膨脹可能加劇保持警惕，又要避免緊縮過(guò)度，對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)造成傷害。