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6月27日，全國(guó)人大常委會(huì)授權(quán)財(cái)政部發(fā)行15500億特別國(guó)債，用于購(gòu)買外匯儲(chǔ)備，對(duì)即將成立的國(guó)家外匯投資公司進(jìn)行注資。該消息引起了社會(huì)各界的廣泛關(guān)注，其中，最熱點(diǎn)的問題就是特別國(guó)債對(duì)流動(dòng)性究竟有何影響，以及能否對(duì)股市帶來重大沖擊等。
財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債，并非是全新的舉措。早在1998年就曾經(jīng)發(fā)行2700億元特別國(guó)債補(bǔ)充國(guó)有商業(yè)銀行資本金。在當(dāng)前新形勢(shì)下，財(cái)政部此次發(fā)行特別國(guó)債將具有一舉多得的功效。除了各界所熱議的話題，本次發(fā)行特別國(guó)債的背后，隱含著財(cái)政與貨幣這兩大宏觀政策配合的新思路。
首先，這意味著財(cái)政政策將介入對(duì)流動(dòng)性的調(diào)控，緩解貨幣政策效果的不足。研究表明，目前國(guó)內(nèi)所謂的“流動(dòng)性過�！笔怯蓮�(fù)雜的因素所造成的，包括儲(chǔ)蓄率過高、商業(yè)銀行的信貸擴(kuò)張怪圈、外部流動(dòng)性輸入等多方原因。財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債購(gòu)買外匯，可以從貨幣市場(chǎng)回籠貨幣，有助于減少央行對(duì)沖流動(dòng)性的壓力，從而對(duì)當(dāng)前貨幣市場(chǎng)流動(dòng)性過剩格局產(chǎn)生影響。
當(dāng)然，這同時(shí)也對(duì)兩大政策協(xié)調(diào)提出挑戰(zhàn)：一方面，特別國(guó)債的發(fā)行對(duì)象、利率、次數(shù)不同，會(huì)對(duì)貨幣市場(chǎng)資金供求產(chǎn)生效果不同的沖擊，這將使得財(cái)政部與央行之間的有效協(xié)調(diào)顯得更重要；另一方面，如果特別國(guó)債的運(yùn)用逐漸長(zhǎng)期化，將涉及到部門之間的職責(zé)分工，以及政策調(diào)控體系的改革，諸如央行獨(dú)立性之類的問題就值得關(guān)注。
其次，這也意味著財(cái)政能夠適度轉(zhuǎn)移央行對(duì)沖成本，實(shí)現(xiàn)開放經(jīng)濟(jì)條件下的財(cái)政貨幣政策有效配合。長(zhǎng)期以來，為了維持國(guó)內(nèi)貨幣穩(wěn)定，央行承擔(dān)了大部分的直接操作成本，主要依賴發(fā)行央行票據(jù)和上調(diào)法定存款準(zhǔn)備金率來進(jìn)行對(duì)沖操作。然而，央行的對(duì)沖操作已經(jīng)難以為繼，背后隱含的矛盾是：繼續(xù)進(jìn)行高成本的對(duì)沖操作，還是放棄匯率穩(wěn)定目標(biāo)。財(cái)政部發(fā)行特別國(guó)債，一則延長(zhǎng)了未來對(duì)沖工具的期限，二則通過間接承擔(dān)一部分央行對(duì)沖成本，緩解央行面臨的加息還是升值的困境。也有利于央行當(dāng)前更關(guān)注國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，執(zhí)行“穩(wěn)中適度從緊”的貨幣調(diào)控政策，從而改善宏觀政策調(diào)控思路。
再次，這也意味著為規(guī)范貨幣政策操作機(jī)制提供了條件。貨幣政策最重要的機(jī)制就是公開市場(chǎng)操作，即央行在公開市場(chǎng)上買進(jìn)或賣出短期國(guó)債，用以擴(kuò)張或收縮銀行系統(tǒng)內(nèi)的現(xiàn)金數(shù)量，最終達(dá)到微調(diào)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)速度的目的。過去在國(guó)債赤字管理方式下，財(cái)政缺乏發(fā)行短期國(guó)債的動(dòng)力，這就造成公開市場(chǎng)業(yè)務(wù)操作缺乏有效工具，央行于是被迫放棄國(guó)債作為公開市場(chǎng)標(biāo)的物，在2003年發(fā)行央行票據(jù)來充當(dāng)這一職能。
在實(shí)施國(guó)債余額管理后，一年期以內(nèi)的國(guó)債品種，不會(huì)增加下一年度國(guó)債市場(chǎng)的余額，因此，也無須列入該年國(guó)債發(fā)行計(jì)劃，這就為短期國(guó)債的發(fā)行打開了方便之門。然而，由于央票現(xiàn)在主要起到對(duì)沖外匯占款的作用，一時(shí)還難以被短期國(guó)債所替代。現(xiàn)在，通過發(fā)行特別國(guó)債來部分替代央票的職能，就為央票逐漸退出歷史舞臺(tái)提供了更多保障，從而也使進(jìn)一步規(guī)范財(cái)政貨幣政策配合方式成為可能，即財(cái)政部發(fā)行更多短期國(guó)債，作為央行公開操作的對(duì)象。
應(yīng)該說，近些年來財(cái)政與貨幣政策的協(xié)調(diào)能力有所下降，政策主管部門也缺乏有效的、可持續(xù)的對(duì)話機(jī)制。圍繞組建外匯投資公司進(jìn)行的、包括發(fā)行特別國(guó)債在內(nèi)的一系列改革，都能夠促進(jìn)兩大政策在操作層面的不斷磨合，并在流動(dòng)性管理、匯率穩(wěn)定等新問題上創(chuàng)新出適應(yīng)國(guó)情的政策協(xié)調(diào)模式。
當(dāng)然，由于缺乏理論與經(jīng)驗(yàn)基礎(chǔ)，發(fā)行如此大規(guī)模的特別國(guó)債，還要充分考慮相關(guān)的風(fēng)險(xiǎn)并采取防范措施，例如對(duì)金融市場(chǎng)與機(jī)構(gòu)的短期沖擊、政府債務(wù)的綜合管理等，都需要政府慎重應(yīng)對(duì)。 |