在央行呵護資金面態(tài)度愈發(fā)明確、外部不確定性尚存的大背景下，債市多頭情緒開始逐漸占據(jù)上風。分析人士認為，6月仍可保持看多方向不變，10年期國債收益率的下限或在1.5%附近，各機構(gòu)可繼續(xù)關(guān)注久期策略。
多重利好疊加發(fā)酵
近期，債市迎來多重利好“加持”。
首先，來自基本面的支撐依舊未曾缺席。國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，2025年5月，CPI同比下降0.1%，1月至5月CPI累計同比下降0.1%；5月PPI同比下降3.3%，1月至5月PPI累計同比下降2.6%。
“CPI同比持續(xù)處于1.0%以下的低位，表明當前國內(nèi)物價水平穩(wěn)中偏弱，這為下半年貨幣政策持續(xù)加力提供了充分的政策空間?！币晃粰C構(gòu)交易員向記者表示，“5月PPI同比跌幅較上月擴大0.6個百分點，一方面是由于新漲價動能持續(xù)減弱，另一方面則是因翹尾因素對PPI同比的拖累有所加深。鑒于基本面的復蘇難言一蹴而就，故當前債市所處環(huán)境依舊‘友好’，仍可保持‘看多’方向?！?/p>
“利率下行最主要的驅(qū)動力是實體回報率的下行，未來幾個月物價走弱決定了實體能夠接受的融資成本還將下降?！眹⒆C券研究所固收首席分析師楊業(yè)偉亦指出，“實體是金融之本，利率作為融資價格，由實體融資需求和金融市場資金供給共同決定。而隨著實體投資回報率的下降，其能夠接受的融資成本將不斷下行?！?/p>
其次，央行買斷式逆回購的前置操作有利于穩(wěn)定資金預期，同樣利好債市表現(xiàn)。
“6月5日，央行發(fā)布了公開市場買斷式逆回購招標公告，此次管理層打破月末公布慣例，在傳統(tǒng)意義上流動性壓力相對較小的時點，前置買斷式逆回購操作，強化了其呵護流動性的態(tài)度，釋放了貨幣政策‘支持性’的信號。”天風證券研究所固定收益首席分析師譚逸鳴解讀認為，“此舉首先能夠緩解銀行負債端壓力；其次有助于對沖流動性缺口——6月將有1.2萬億元買斷式逆回購到期，同時6月政府債的凈融資約在1.3萬億元至1.4萬億元，高于季節(jié)性水平，疊加6月是傳統(tǒng)信貸大月（新增信貸季節(jié)性回升），因此需補充流動性配合財政發(fā)力；再者，考慮到外部不確定性和外需的下滑風險，以及國內(nèi)經(jīng)濟修復基礎有待進一步鞏固，則央行仍需提供一個合理充裕的流動性環(huán)境，提高金融支持實體經(jīng)濟的力度。”
利率下行可期
縱觀現(xiàn)階段的機構(gòu)行為，不難發(fā)現(xiàn)，大型商業(yè)銀行正連續(xù)在二級市場配置短債；此外，在4月長久期壽險收入明顯改善，且保費改善趨勢大概率延續(xù)的背景下，保險資金配置超長債的動力也獲得了提振，并驅(qū)使近期國債30年至10年期利差、30年期地方債與國債品種利差持續(xù)壓縮。
公開數(shù)據(jù)顯示，在總量顯著提升的同時，2025年一季度的保費收入結(jié)構(gòu)問題獲得明顯改善，財險收入（短久期負債）1122億元，同比多增3.6%，壽險收入（長久期負債）2229億元，同比增幅達到16.8%。
“除了基本面驅(qū)動廣譜利率下行、央行對流動性的呵護之外，資產(chǎn)端的供需變化也將成為驅(qū)動利率突破前低的短期變量。”楊業(yè)偉指出，“從資產(chǎn)供給端來看，隨著今年政府債券供給的前置，后續(xù)幾個月在沒有新增預算的情況下，債券供給節(jié)奏大概率將有所放緩，疊加資金供給繼續(xù)保持充?！胄杏?月初提前進行了買斷式逆回購操作，以維護資金面穩(wěn)定，則隨著債券資產(chǎn)供給放緩以及配置力量的增加，債市將再度遵循‘需求大于供給’的邏輯演變，屆時‘資產(chǎn)荒’有望再次顯現(xiàn)?！?/p>
記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，當前大部分持樂觀態(tài)度的機構(gòu)判斷，債市利率有望再創(chuàng)新低，而新一波下行或從6月中下旬開始。
具體而言，基本面變化將驅(qū)動未來廣譜利率下行，雖然時間有先后，但在各類固定收益資產(chǎn)上都將一一體現(xiàn)。目前，貸款、存款、貨基、保險等各類資產(chǎn)收益均低于年初，意味著廣譜利率明顯低于年初，這是利率突破前低的基礎。與此同時，結(jié)合當前政府債券供給節(jié)奏、后續(xù)融資需求變化，以及債市穩(wěn)定的配置需求分析，不少機構(gòu)判斷，近期利率有望開啟新一波下行走勢。
“如果市場搶跑，行情可能更早啟動?！睏顦I(yè)偉稱，“年內(nèi)10年期國債收益率依然有望下至1.4%至1.5%的水平。”
中央國債登記結(jié)算有限責任公司提供的數(shù)據(jù)顯示，截至6月11日收盤，銀行間利率債市場收益率整體下行。例如，中債國債收益率曲線3M期限回落2BP至1.39%；2年期收益率下行1BP至1.42%；10年期收益率下探1BP至1.64%。
建議把握配置窗口
回到債市布局層面，鑒于“適度寬松”的貨幣政策還有繼續(xù)發(fā)力的空間——目前買斷式逆回購操作尚沒有每月開展一次的約束，即月內(nèi)可進行多次操作。因此，在央行“護航”流動性環(huán)境的背景下，各機構(gòu)可關(guān)注短端品種的配置機會，做陡曲線，以及存單價格企穩(wěn)后的配置價值。
“中長端方面，接下來的兩個月或是下一個關(guān)鍵窗口期。”譚逸鳴表示，“基本面的不確定性是債市的主要擾動因素，各機構(gòu)一方面需關(guān)注外部擾動下的經(jīng)濟金融修復態(tài)勢，另一方面需緊盯央行會否進一步寬松，月內(nèi)債市若有調(diào)整，或可逐步配置，靜待長端利率下行催化劑的到來?！?/p>
“拋開外部不確定性，6月可預見的利空因素不多?！比A西證券首席經(jīng)濟學家劉郁表示，“基本面數(shù)據(jù)可能喜憂參半，對利率方向的指示作用或暫時不強。隨著短端行情的明顯起勢，我們預計，長端利率可能也會跳出窄幅震蕩的區(qū)間，各機構(gòu)可考慮再度博弈久期品種帶來的超額收益。若對債市短期波動仍存擔憂，則目前更建議配置超長期地方債、長久期農(nóng)發(fā)行金融債、進出口行金融債等相對‘遲鈍’的品種?！?/p>
