近期，利率債表現(xiàn)偏弱，但信用債整體走強(qiáng)，城投債熱度依舊不減。分析人士指出，5月以來，信用債的利差優(yōu)勢(shì)逐漸顯現(xiàn)，目前3年至5年期城投債的票息性價(jià)比依然顯著，各機(jī)構(gòu)可把握介入機(jī)會(huì)。
城投債仍具性價(jià)比
5月以來，較之于利率債市場(chǎng)的持續(xù)震蕩，信用債則繼續(xù)走強(qiáng)，收益率下行、信用利差收窄。以城投債為例，公開數(shù)據(jù)顯示，上周（5月19日至5月23日）城投債收益率的下行幅度達(dá)1BP至9BP，信用利差壓縮了1BP至8BP。其中，5年期AAA和AA+等級(jí)、3年至5年期AA及以下等級(jí)品種表現(xiàn)占優(yōu)，收益率回落了6BP至9BP，利差收窄了5BP至8BP。
“目前，3年至5年期城投債的票息性價(jià)比顯著，因此成為各路資金追逐的熱門標(biāo)的。”一位機(jī)構(gòu)交易員告訴記者，“截至2025年5月23日，3年至5年期城投債的加權(quán)平均收益率為2.43%，比同期限產(chǎn)業(yè)債高了33BP?！?/p>
“對(duì)于城投債自身而言，3年至5年期是一個(gè)收益率凸點(diǎn)，票息比5年期以上（2.35%）的產(chǎn)品更高。同時(shí)，3年至5年期城投債存量規(guī)模也較大，達(dá)3.24萬億元，可選擇范圍較廣?！比A西證券研究所固收分析師姜丹指出，“目前來看，該期限的信用利差仍有壓縮空間。事實(shí)上，3年期AA和AA（2）等級(jí)產(chǎn)品的信用利差相比2024年1/4分位數(shù)值高出3BP至10BP，且距離均值-1倍標(biāo)準(zhǔn)差還有3BP至8BP的空間；5年期AA+及以下等級(jí)城投債信用利差為43BP至80BP，在均值附近，比均值-1倍標(biāo)準(zhǔn)差還高出10BP至22BP。”
通過觀察經(jīng)紀(jì)商成交數(shù)據(jù)也可發(fā)現(xiàn)，各機(jī)構(gòu)正在向中長(zhǎng)期限尋找收益。在短端收益率普遍較低的背景下，現(xiàn)階段3年至5年期城投債的成交變得更為活躍，5月16日至5月23日的平均成交收益率在2.41%附近，對(duì)比1年期左右產(chǎn)品1.9%和1年至3年期產(chǎn)品2.1%的平均成交收益率，3年至5年期高出約30BP至50BP?！霸诮迪⒔禍?zhǔn)落地、債市整體收益偏低的環(huán)境中，該利差具有一定的性價(jià)比?！鼻笆鼋灰讍T稱。
供需環(huán)境依舊友好
城投債表現(xiàn)緣何如此“堅(jiān)挺”？記者觀察發(fā)現(xiàn)，供需關(guān)系向好是重要的支撐因素。
就需求端來看，信用債買盤熱度繼續(xù)回升。具體而言，上周城投債的TKN占比為77%，其中低估值占比更由74%升至81%。分期限結(jié)構(gòu)看，各機(jī)構(gòu)于城投債繼續(xù)拉久期操作，城投債2年期以內(nèi)的占比由57%降至50%，而3年至5年期、5年期以上的占比分別增加了5個(gè)百分點(diǎn)、1個(gè)百分點(diǎn)，至24%、4%。
供給端方面，“城投債的凈融資規(guī)?；?qū)⑦B續(xù)3個(gè)月為負(fù)。”姜丹指出，“2025年5月1日至25日，城投債的發(fā)行規(guī)模為1815億元，到期量達(dá)2525億元，凈融出擴(kuò)大至710億元，由于5月即將結(jié)束，因此城投債的凈融資規(guī)?；?qū)⑦B續(xù)3個(gè)月為負(fù)，這在歷史上比較罕見。反觀城投債的一級(jí)發(fā)行市場(chǎng)，現(xiàn)階段新債全場(chǎng)認(rèn)購(gòu)倍數(shù)達(dá)3倍以上的產(chǎn)品占比已升至72%，接近2024年高點(diǎn)水平，城投債熱度由此可窺一斑?！?/p>
多位受訪人士稱，鑒于當(dāng)前短期限城投債的利率基本已定價(jià)了降息落地，在供給難有明顯起色的背景下，投資者將向更長(zhǎng)的期限“要收益”。
“現(xiàn)階段，中長(zhǎng)期信用債券具有較高的利差空間，因此適當(dāng)拉長(zhǎng)久期仍是優(yōu)選策略?！必?cái)通證券研究所首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家孫彬彬稱。
擇券建議有的放矢
投資布局層面，在城投債中，哪些區(qū)域值得挖掘？
“聚焦到省份層面，于山東、江蘇、四川、河南、重慶、浙江等省份中，估值在2.3%以上的債券存續(xù)規(guī)模較高。更具體來看，山東、江蘇、四川地區(qū)內(nèi)的高估值個(gè)券主要存在于區(qū)縣級(jí)和地市級(jí)主體中；浙江地區(qū)內(nèi)的高估值個(gè)券主要集中于區(qū)縣級(jí)主體內(nèi)；重慶區(qū)域內(nèi)的高估值個(gè)券散布于各轄區(qū)內(nèi)；河南、湖南區(qū)縣的發(fā)債主體較少，主要集中于地市級(jí)?！睂O彬彬指出，“地市層面，青島、成都等地市內(nèi)2.3%以上的城投債存續(xù)規(guī)模較高，各機(jī)構(gòu)可加強(qiáng)甄別，擇優(yōu)布局。”
華福證券研究所固定收益首席分析師徐亮表示，未來可關(guān)注三類發(fā)債主體和相關(guān)債券。一是發(fā)展動(dòng)能與債務(wù)管控皆相對(duì)較好的“經(jīng)濟(jì)大省”，其省級(jí)、地級(jí)市與區(qū)縣級(jí)平臺(tái)皆較穩(wěn)健，對(duì)應(yīng)的城投債仍可布局，建議各機(jī)構(gòu)以經(jīng)濟(jì)基本面作為拉長(zhǎng)久期的核心權(quán)重，考慮適當(dāng)拉長(zhǎng)久期至5年。二是當(dāng)前化解債務(wù)出現(xiàn)重大利好政策或資金實(shí)質(zhì)落地的區(qū)域平臺(tái)，各機(jī)構(gòu)可以化債政策作為短久期的核心權(quán)重，考慮控制久期在3年至5年。三是各個(gè)省市擁有較強(qiáng)產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)與金融支持的地級(jí)市平臺(tái)——尤其是具有重要產(chǎn)業(yè)鏈地位與產(chǎn)業(yè)集群的地級(jí)市及其下轄區(qū)縣平臺(tái)，建議投資機(jī)構(gòu)以省級(jí)戰(zhàn)略支持與產(chǎn)業(yè)基礎(chǔ)實(shí)力為短久期的核心權(quán)重，選擇期限為2年至3年的產(chǎn)品，久期不宜過長(zhǎng)，以防范未來利率債與信用債大幅波動(dòng)對(duì)估值的沖擊。
“長(zhǎng)端信用債的強(qiáng)勢(shì)表現(xiàn)有望在短期內(nèi)持續(xù)，但未來估值波動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)可能會(huì)隨之抬升?！比A安證券固收首席分析師顏?zhàn)隅嵝?，“出于審慎考慮，后續(xù)各機(jī)構(gòu)在進(jìn)行信用債布局時(shí)，還需要重點(diǎn)關(guān)注以下因素的變化：信用債供給端是否放量；‘存款搬家’現(xiàn)象的延續(xù)性；年中時(shí)點(diǎn)理財(cái)行為的變化等。至于策略選擇方面，建議優(yōu)先配置5年期高等級(jí)信用債，同時(shí)于2年至3年期附近適當(dāng)選擇城投債進(jìn)行信用下沉，可以結(jié)合個(gè)券流動(dòng)性綜合決策。”
