近期，“債?！毙星槌掷m(xù)演繹，長端利率在短短2至3個交易日內(nèi)下行約20個基點（BP），充分反映了關(guān)稅政策調(diào)整帶來的風(fēng)險偏好下降的影響。
在業(yè)內(nèi)人士看來，債券利率雖整體傾向于繼續(xù)下行，但其邏輯更有可能來自資金面的逐步寬松。對于投資機構(gòu)來說，盡管目前貨幣寬松的預(yù)期有所升溫，但不排除國內(nèi)財政政策也有進一步加碼的可能，這會導(dǎo)致利率呈現(xiàn)出低位震蕩走勢。簡而言之，當(dāng)前對“債?！毖堇[持樂觀態(tài)度的同時，仍需保留一份審慎。
多空博弈“進行時”
公開數(shù)據(jù)顯示，4月上旬，伴隨著海外關(guān)稅政策超預(yù)期落地，國內(nèi)債券市場在“避險、基本面悲觀預(yù)期、貨幣政策放松”等邏輯下快速上漲，4月2日至4月7日期間，10年期國債收益率下行約17BP，幅度之大出乎市場預(yù)料。
然而，隨著“對等關(guān)稅”落地，貨幣寬松的“雙降”卻遲遲未至，債市后續(xù)將如何演繹？
記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，當(dāng)前多空雙方各執(zhí)一詞。持樂觀態(tài)度的機構(gòu)認為，“‘對等關(guān)稅’已經(jīng)落地，短期內(nèi)市場需要密切關(guān)注股市、出口與內(nèi)需的聯(lián)動變化，這可能會成為貨幣政策寬松的進一步觸發(fā)點。大方向上，降準、降息包括恢復(fù)國債買入都有可能?！必斖ㄗC券首席經(jīng)濟學(xué)家孫彬彬指出，“貿(mào)易問題給穩(wěn)增長以更大的緊迫性，貨幣寬松就有更大的確定性。寬松方向決定勝率，債市的選擇也毋庸置疑，就是久期不能降、保持做多的勢能?！?/p>
在孫彬彬看來，適度寬松的貨幣政策定調(diào)下，今年國內(nèi)的降息幅度或超過50BP，如果參照利差“OMO+10BP”測算，降息后10年期國債的利率可能回落到1.4%。
“10年期國債行至1.6%附近的位置并不需要‘恐高’，前期受央行引導(dǎo)和宏觀預(yù)期修正影響，收益率可以波動到1.90%附近，后續(xù)在央行寬松引導(dǎo)和宏觀預(yù)期再次修正的帶動下，市場交易至1.50%甚至以下也是合理狀態(tài)?！币晃蝗坦淌詹块T負責(zé)人告訴記者。
而與上述觀點相左，持偏空看法的機構(gòu)則指出，4月8日，權(quán)益市場略有回暖、資金價格相對偏高，疊加利率已接近前低，市場又陷入了猶豫、“恐高”的狀態(tài)。如果后期降息落地或者財政政策明顯加碼，長債利率的下行動能會明顯減弱，可能會再度出現(xiàn)較大調(diào)整（10BP以上）。
震蕩無礙“債牛”趨勢
“最新公布的3月信貸數(shù)據(jù)表現(xiàn)尚可，料使得利率趨于震蕩，但考慮到關(guān)稅政策帶來的不確定性猶存，則對于債市后期演繹，不必過于悲觀。”一位機構(gòu)交易員向記者表示，“短期內(nèi)，債券利率的調(diào)整依然是‘買入機會’，預(yù)計整體還是會保持震蕩下行走勢。”
“10年期國債收益率在經(jīng)歷了上周的快速回落后，止盈壓力開始涌現(xiàn)，疊加國內(nèi)權(quán)益市場出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象，不少機構(gòu)擔(dān)憂，債市對避險情緒的交易可能告一段落?！迸d業(yè)證券固定收益組首席分析師左大勇判斷。
“在外部環(huán)境變化的影響下，國內(nèi)貨幣政策的操作重心也可能從一季度的防風(fēng)險向穩(wěn)增長切換，這意味著后期資金面趨松，管理層進行‘寬貨幣’操作的概率在上升?！鼻笆鲐撠?zé)人指出，“美國加征關(guān)稅對我國出口和基本面的擾動或?qū)⒅饾u顯現(xiàn)，債市仍需對基本面進行定價，也就是說，即便后續(xù)長債收益率有所波動，但大幅上行的風(fēng)險較為可控?！?/p>
記者在采訪中發(fā)現(xiàn)，市場中的階段止盈需求雖有所增多，但看好中長期“債?！北憩F(xiàn)的“聲音”依舊占據(jù)主流。
來自中金公司的研究觀點指出，一旦匯率約束緩解，央行的貨幣政策放松空間即將打開，中國的債券牛市也將重啟。
關(guān)注“每調(diào)買機”策略
在民生證券研究院固收首席分析師譚逸鳴看來，考慮到關(guān)稅政策的反復(fù)，此前快速上漲的長端債券不排除會出現(xiàn)一些調(diào)整，然而“每調(diào)買機”（指每次市場調(diào)整或回調(diào)時都是一個買入的好時機）仍是可以參考的策略，畢竟國內(nèi)外的不確定性尚需貨幣政策護航，逢調(diào)整或可適度把握介入機會，尤其當(dāng)10年期國債利率調(diào)整到1.7%及以上。
回到債市布局層面，拉長時間維度看，業(yè)內(nèi)人士提醒，需要進一步關(guān)注兩個節(jié)點。
其一，是貨幣寬松政策落地后，市場對此定價或?qū)⒏嬉欢温洌瑢脮r收益率曲線是否會結(jié)合宏觀環(huán)境與政策語境重新定價，需重點關(guān)注。其二，4月，債券市場大概率將對增量政策展開博弈，同時關(guān)稅博弈格局有望漸趨明朗，屆時長端行情或?qū)⑿纬尚碌姆较颉?/p>
“短期來看，流動性寬松窗口可能開啟，債市仍處于有利環(huán)境。”左大勇表示，“聚焦債市操作，長端收益率的上行空間可能有限，回調(diào)即是加倉機會，建議各機構(gòu)關(guān)注長端老券、地方債的價值?！?/p>
具體而言，長端方面，國內(nèi)政策對沖的進度、權(quán)益市場行情的變化等都會對長端利率債的走勢構(gòu)成一定擾動。但考慮到關(guān)稅調(diào)整向基本面的傳導(dǎo)，央行貨幣政策可能從一季度的“防風(fēng)險”為主向“穩(wěn)增長”切換，長債收益率上行空間大概率較為有限，因此建議投資者在長債回調(diào)后適度加倉。
此外，長端老券、地方債利差仍處于較高位置，相對于國債活躍券而言有一定增厚，也可持續(xù)關(guān)注。
