市場期待已久的《中國證監(jiān)會關(guān)于進(jìn)一步推進(jìn)新股發(fā)行體制改革的意見(征求意見稿)》終于公布，從發(fā)行人及其控股股東定價行為、引入個人投資者力量、改革新股配售方式等多方面強化了新股發(fā)行定價的市場約束。
業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，本次改革的一個突出亮點在于推出了一系列打擊高價發(fā)行的措施，包括新股發(fā)行節(jié)奏由市場調(diào)節(jié)，控股股東、董事和高級管理人員減持股份要和發(fā)行價掛鉤，建立以新股發(fā)行價為比較基準(zhǔn)的上市首日停牌機制壓縮二級市場繼續(xù)炒作空間等，而這些措施和監(jiān)管執(zhí)法力度加大所形成的“組合拳”對于高定價和“炒新”風(fēng)氣將會形成明顯的遏制作用，將有望打破多年來高發(fā)行價、高市盈率和高超募額的“三高”魔咒。
多方面強化定價市場約束
《意見》從強化對發(fā)行人及其控股股東定價行為的市場約束、引入個人投資者力量、改革新股配售方式等多方面強化了新股發(fā)行定價的市場約束。
強化對發(fā)行人及其控股股東定價行為的市場約束方面，《意見》要求發(fā)行人控股股東、持有發(fā)行人股份的董事和高級管理人員承諾，其持股鎖定期與公司股價表現(xiàn)掛鉤，且在一定期限內(nèi)其減持價格不低于發(fā)行價。如果發(fā)行價定價過高，上市后一段時間內(nèi)公司股價低于發(fā)行價的，上市人員要延長持股鎖定期。此外，為進(jìn)一步加大對定價責(zé)任人員的市場約束，要求發(fā)行人及其控股股東、公司董事及高管提出上市后至少五年內(nèi)公司股價低于每股凈資產(chǎn)時穩(wěn)定公司股價的預(yù)案。
《意見》還規(guī)定，觸發(fā)發(fā)行人補充信息披露義務(wù)的發(fā)行市盈率基準(zhǔn)，從原有的25%調(diào)整為與同行業(yè)上市公司平均市盈率持平，對補充披露的信息內(nèi)容也做了專門規(guī)定，以加強社會監(jiān)督，引導(dǎo)理性投資。
而在個人投資者參與新股定價方面，本次改革要求提供有效報價的個人投資者與機構(gòu)投資者必須同時達(dá)到規(guī)定數(shù)量方可確定發(fā)行價格，有效報價人數(shù)不足的，應(yīng)當(dāng)中止發(fā)行。以往新股發(fā)行詢價過程中，已有部分發(fā)行人因報價機構(gòu)未達(dá)到規(guī)定家數(shù)而中止發(fā)行，重新啟動發(fā)行時則調(diào)低了發(fā)行價格區(qū)間。本次改革引入個人投資者力量，可以進(jìn)一步加大新股定價約束，同時也是對個人投資者定價能力的考驗。
新股配售方面，本次改革確立了承銷商新股網(wǎng)下自主配售權(quán)，對網(wǎng)上配售及回?fù)軝C制也進(jìn)行了調(diào)整，有利于強化投資者對發(fā)行定價的約束力。
根據(jù)《意見》，網(wǎng)下配售不再實行比例配售或搖號配售，而是由主承銷商在提供有效報價的投資者中自主選擇投資者進(jìn)行配售。投行人士認(rèn)為，這一機制有利于促進(jìn)承銷商從培養(yǎng)長期客戶的角度出發(fā)，重視買方利益，合理定價，平衡發(fā)行人與投資者雙方利益，對新股定價形成約束。同時，《意見》還要求網(wǎng)下配售的新股中至少40%應(yīng)優(yōu)先向公募證券投資基金和由社保基金投資管理人管理的社會保障基金配售。
同時，《意見》還調(diào)整網(wǎng)下配售比例，強化網(wǎng)下報價約束機制。該投行人士表示，網(wǎng)下配售比例提高后，一方面網(wǎng)下申購獲配的幾率將增大，有利于促進(jìn)投資者謹(jǐn)慎報價；另一方面，既定的網(wǎng)下配售部分認(rèn)購不足的，發(fā)行人須中止發(fā)行，提高網(wǎng)下配售比例也可以增加對賣方的約束。
本次改革還加大了網(wǎng)上配售方式的靈活性，允許網(wǎng)上發(fā)行采用按申購賬戶配號抽簽確定中簽賬戶并配售等量股份的方式配售，簡言之，可以實行“一個賬戶一手，抽簽確定中簽賬戶并配這一措施可以更好地滿足中小投資者網(wǎng)上申購的意愿。
有效遏制上市后業(yè)績“變臉”
監(jiān)管部門人士表示，在以往的發(fā)行審核實踐中，對于監(jiān)管部門的反饋和信息披露要求，發(fā)行人、中介機構(gòu)的回復(fù)往往是問多答少、虛多實少。審核過程中對招股說明書進(jìn)行大面積修改、甚至前后幾稿招股說明書披露的事實相互矛盾的案例并不鮮見。
對此，《意見》要求，招股說明書預(yù)先披露后，發(fā)行人相關(guān)信息及財務(wù)數(shù)據(jù)不得隨意更改。審核過程中，發(fā)現(xiàn)發(fā)行人申請材料中記載的信息自相矛盾、或就同一事實前后存在不同表述且有實質(zhì)性差異的，證監(jiān)會將中止審核，并在12個月內(nèi)不再受理相關(guān)保薦代表人推薦的發(fā)行申請。同時，發(fā)行人相中介機構(gòu)報送的發(fā)行申請文件及相關(guān)法律文書涉嫌虛假記載、誤導(dǎo)性陳述或重大遺漏的，移交稽查部門立案查處，暫停受理相關(guān)中介機構(gòu)推薦的發(fā)行申請；查證屬實的，自確認(rèn)之日起36個月內(nèi)不再受理該發(fā)行人的股票發(fā)行申請，并依法追究中介機構(gòu)及相關(guān)當(dāng)事人責(zé)任。
該人士還介紹，借鑒今年財務(wù)報告專項檢查的工作經(jīng)驗，今后還將在發(fā)審會前對相關(guān)中介機構(gòu)的工作底稿及盡職履職情況進(jìn)行檢查。而針對市場上屢見不鮮的上市后業(yè)績“變臉”的現(xiàn)象，《意見》明確，發(fā)行人上市當(dāng)年營業(yè)利潤比上年下滑50%以上或上市當(dāng)年即虧損的，證監(jiān)會將自確認(rèn)之日起即暫不受理相關(guān)保薦機構(gòu)推薦的發(fā)行申請，并移交稽查部門立案稽查。發(fā)行人在招股說明書中已經(jīng)明確具體地提示上述業(yè)績下滑風(fēng)險、或存在其他法定免責(zé)情形的，不在此列。
在進(jìn)一步加大對發(fā)行人信息披露責(zé)任和中介機構(gòu)保薦、承銷執(zhí)業(yè)行為的監(jiān)督執(zhí)法和自律監(jiān)管力度方面，《意見》提出，建立和完善中國證監(jiān)會保薦信用監(jiān)管系統(tǒng)、證券業(yè)協(xié)會從業(yè)人員自律管理系統(tǒng)與交易所信息披露系統(tǒng)之間的信息共享和互通互聯(lián)，方便社會公眾參與監(jiān)督，強化外部聲譽和誠信機制的約束功能。發(fā)行人及其董事、監(jiān)事、高級管理人員未能誠實履行信息披露義務(wù)、信息披露嚴(yán)重違規(guī)、財務(wù)造假，或者保薦機構(gòu)、會計師事務(wù)所、律師事務(wù)所等相關(guān)中介機構(gòu)未能勤勉盡責(zé)的，依法嚴(yán)懲。
“三高”魔咒有望被打破
“炒新”、“炒小”一直廣被市場詬病。一方面市場抱怨新股發(fā)行定價過高，另一方面，市場頻頻爆炒新股，抬高新股發(fā)行價格。“炒新”之風(fēng)不僅為新股發(fā)行高定價提供了基礎(chǔ)，阻礙了發(fā)行定價的理性回歸，也為新股發(fā)行上市后價格下跌埋下隱患。
前述投行人士表示，本次改革的一項重要措施，是將新股發(fā)行時機交由發(fā)行人及其承銷機構(gòu)根據(jù)市場情況自主決定，新股發(fā)行節(jié)奏將由市場自主調(diào)節(jié)。在成熟市場，市場高漲時新股發(fā)行多，市場低迷時則發(fā)行少，這是市場買賣雙方自主博弈的結(jié)果。他說，在境內(nèi)新股發(fā)行市場，一方面大量企業(yè)排隊等待發(fā)行上市，市場擔(dān)心新股發(fā)行壓力；另一方面，每次新股發(fā)行都受到資金搶購，鮮有發(fā)行失敗的情況，這種供求關(guān)系的失衡是導(dǎo)致新股定價難以理性回歸的原因之一，也阻礙了市場約束和市場調(diào)節(jié)機制的形成。
該人士同時提出，新股定價是完全的市場行為，應(yīng)當(dāng)由買賣雙方自主博弈，新股定價方式雖然經(jīng)歷了逐步市場化的過程，但此前監(jiān)管部門對發(fā)行定價的過程、方式仍有詳盡規(guī)定，本次改革后，監(jiān)管部門將不再規(guī)定具體的定價方式和程序，由發(fā)行人與承銷的證券公司自行協(xié)商確定定價方式，由市場各方自主博弈、自主定價、自擔(dān)后果。
而本次改革的一個突出亮點在于推出了一系列打擊高價發(fā)行的措施，包括新股發(fā)行節(jié)奏由市場調(diào)節(jié)，控股股東、董事和高級管理人員減持股份要和發(fā)行價掛鉤，建立以新股發(fā)行價為比較基準(zhǔn)的上市首日停牌機制壓縮二級市場繼續(xù)炒作空間，等等。上述措施和監(jiān)管執(zhí)法力度加大所形成的“組合拳”對于高定價和“炒新”風(fēng)氣將會形成明顯的遏制作用。
該投行人士認(rèn)為，所謂市場熱議的新股“三高”實際上只是“一高”，即發(fā)行價格高。目前絕大多數(shù)中小企業(yè)都是按法律底線確定新股發(fā)行數(shù)量�！兑庖姟吠ㄟ^多措并舉抑制發(fā)行價，發(fā)行定價下來了，募集資金自然就會減少�！兑庖姟访鞔_要求，擬定的發(fā)行價格市盈率高于同行業(yè)上市公司二級市場平均市盈率的，發(fā)行人和主承銷商要進(jìn)行特別風(fēng)險提示，提醒投資者關(guān)注。價格問題只能由市場去約束，本輪改革將定價權(quán)交還給市場，交還給投資者，強化了發(fā)行定價過程的市場約束。
從長期來看，只有投資主體基于自身利益，認(rèn)真判斷企業(yè)投資價值，理性定價，不盲目跟風(fēng)，不盲信謠言，“炒新”、“炒小”的投資習(xí)慣得到真正改變，新股“三高”魔咒才能真正被打破。