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一家西部信托公司的副總經(jīng)理，最近來(lái)回在江浙的高鐵上過(guò)日子，他說(shuō)，“我要跟那幫地產(chǎn)商賽跑，一天都不敢耽擱�！�
跑著跑著，他發(fā)現(xiàn)自己變成了開(kāi)發(fā)商。因?yàn)橛械捻?xiàng)目?jī)陡恫涣�，開(kāi)發(fā)商跑了，“找了好久，找到我老婆，也沒(méi)用啊。于是只好自己挽起袖子自己賣房子了�！边@位信托高管無(wú)奈地說(shuō)。
春節(jié)過(guò)后，這樣“好玩”的事情越來(lái)越多。他認(rèn)為，最近地產(chǎn)成交量回暖，跟這個(gè)有非常大的關(guān)系。
無(wú)論從存貨、負(fù)債率、負(fù)債結(jié)構(gòu)分析，A股地產(chǎn)上市公司整體仍然走在一條庫(kù)存變現(xiàn)的通道之中。
像年前那樣資金面極度緊張的狀況，在2012年還有上演的可能，系統(tǒng)性的風(fēng)險(xiǎn)釋放很有可能在年底。而目前，僅為調(diào)整周期中的一個(gè)主動(dòng)緩沖期。
熊市第一期：誰(shuí)還不了那2.5個(gè)億？
開(kāi)發(fā)商們資金鏈的緊張已經(jīng)不用討論，值得討論的是，最緊張的時(shí)刻是否已經(jīng)過(guò)去？
“去年12月份的時(shí)候，資金成本是最高的，一度達(dá)到了25%-30%，連萬(wàn)科這樣的龍頭公司成本都到了20%以上，現(xiàn)在有所回落，基本在12%-18%左右。”上述信托公司高管說(shuō)。
不過(guò)，資金面仍然吃緊。一位在不久前參加國(guó)泰君安組織的，由地產(chǎn)商、信托公司和銀行參與的交流會(huì)的機(jī)構(gòu)人士向記者透露了兩個(gè)案例：
“富力和平安做了一個(gè)信托，信托成本都在18%以上，說(shuō)明情況還是不好，富力的問(wèn)題經(jīng)過(guò)2008年的考驗(yàn)，好像并沒(méi)有根除。另外，有嘉賓提到一個(gè)案子，一家銷售額60億規(guī)模的地產(chǎn)商，去年做了一個(gè)項(xiàng)目，總額2.5億，資金成本大概也是20%以上，現(xiàn)在信托到期，這點(diǎn)錢也拿不出來(lái)�！�
他得到最為重要的感受是，“局外人天天說(shuō)要逆勢(shì)抄底，但其實(shí)局中這幫地產(chǎn)商誰(shuí)不想呢，但是誰(shuí)做得到呢？萬(wàn)科全中國(guó)也只有一個(gè)，保利2008年抄了個(gè)大底，今年好像也沒(méi)有抄到什么�！�
他認(rèn)為，目前地產(chǎn)行業(yè)成交量的回暖，有很多微妙因素的作用，但核心天花板仍然未變。
在記者與他的交流中，最后得出了如下的一個(gè)結(jié)論：
“2011年一季度相當(dāng)于調(diào)整的第一個(gè)階段，就跟股市的熊市一樣，第一波拉高出貨，看誰(shuí)跑得快，所以你還能看到有些開(kāi)發(fā)商的房?jī)r(jià)好像還在上漲；第二波調(diào)整來(lái)的時(shí)候是全面殺跌，那是全面被動(dòng)的調(diào)整；第三波來(lái)的時(shí)候，都不知道要死多少�！�
毛利率時(shí)代的終結(jié)
理財(cái)周報(bào)試圖通過(guò)A股上市公司公開(kāi)數(shù)據(jù)，對(duì)地產(chǎn)行業(yè)的資金面情況進(jìn)行研究，但因?yàn)榇蟛糠止灸陥?bào)尚未披露，因而引用不久前，由中國(guó)房地產(chǎn)研究會(huì)、中國(guó)房地產(chǎn)業(yè)協(xié)會(huì)、中國(guó)房地產(chǎn)測(cè)評(píng)中心聯(lián)合發(fā)布的《2012中國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)500強(qiáng)測(cè)評(píng)》。
該測(cè)評(píng)顯示，2011年500強(qiáng)企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率均值為68.18%，較2010年的66.40%上升了1.78個(gè)百分點(diǎn)。同期，500強(qiáng)企業(yè)的凈負(fù)債率由2010年50.07%上升到66.59%，企業(yè)的償債壓力明顯上升。
尤其值得注意的是，地產(chǎn)商的造血功能發(fā)生了大幅度惡化，這表現(xiàn)在預(yù)收賬款的下降上。報(bào)告顯示，2011年，500強(qiáng)企業(yè)預(yù)售賬款均值為5.81億元，較上年大幅下降48.31%；流動(dòng)比率均值為1.91，較上年消費(fèi)降低0.47。
上述報(bào)告還顯示，去年500強(qiáng)企業(yè)的銷售面積達(dá)21893萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)26.9%；銷售金額達(dá)到22824億元，同比增長(zhǎng)了32.3%。百?gòu)?qiáng)企業(yè)平均銷售額為148.8億元，比上年增長(zhǎng)12.44%。
仍然較快增長(zhǎng)的銷售額，和日漸緊張的資金面并存。這說(shuō)明，房地產(chǎn)商以毛利率為商業(yè)模式核心的時(shí)代，已經(jīng)終結(jié)。
資金面風(fēng)險(xiǎn)從何處撕開(kāi)？
房企現(xiàn)今面臨的一些問(wèn)題和狀況也可以從房企的負(fù)債結(jié)構(gòu)和開(kāi)發(fā)資金的來(lái)源中窺出些許端倪。據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2011年房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)年資金來(lái)源8.3萬(wàn)億，比上年增長(zhǎng)14.1%，增速比上年回落12.1個(gè)百分點(diǎn)。其中，國(guó)內(nèi)貸款1.26萬(wàn)億元，與2010年持平；利用外資0.08萬(wàn)億元，增長(zhǎng)2.9%；自籌資金3.41萬(wàn)億元，增長(zhǎng)28.0%；其他資金3.58萬(wàn)億元，增長(zhǎng)8.6%。
2011年國(guó)內(nèi)貸款占房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)資金來(lái)源的比例達(dá)到了2005年以來(lái)的最低，僅15.1%，而2005年到2010年六年的平均占比是18.75%。
這說(shuō)明，大量房地產(chǎn)商的融資渠道轉(zhuǎn)向了影子銀行系統(tǒng)：以信托公司、民間金融和銀行理財(cái)產(chǎn)品為核心的融資市場(chǎng)。但這一市場(chǎng)的資金成本非常高。一位銀行業(yè)人士分析，從總量上說(shuō)，地產(chǎn)信托占地產(chǎn)融資的總額并不大，但由于其高杠桿效應(yīng)和債權(quán)的脆弱性，因此是地產(chǎn)資金鏈中最薄弱的一環(huán)，地產(chǎn)的調(diào)整，必然要從此處突破。
根據(jù)國(guó)泰君安的研究，房地產(chǎn)信托本金到期兌付第一個(gè)高峰期是2-3月。據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，2012年總到期規(guī)模1758億元，其中7月為年度高峰，達(dá)504億元。一季度366億元，二季度368億元，三季度716億元，四季度309億元。
2012年到期規(guī)模較大的有中華企業(yè)、萬(wàn)科、金地集團(tuán)、福星股份、陽(yáng)光城等。分別為44億、43億、24億、20億、18億。從信托占有息負(fù)債比例、信托占現(xiàn)金比例看，相對(duì)償付壓力較大的有陽(yáng)光城、中華企業(yè)，分別達(dá)到177%、1111%和89%、437%。
一季度地產(chǎn)成交量的主動(dòng)型放大，延緩了風(fēng)險(xiǎn)空間。從邏輯講，第一季度雖是第一個(gè)兌付高峰，卻并非第一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)窗口。在信托、房地產(chǎn)貸款等本金集中到期、銷售回籠暗淡等壓力下，二季度很可能將爆發(fā)開(kāi)發(fā)商資金鏈的風(fēng)險(xiǎn)。
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